¿Se presenta a nuestros lectores, Juan Ramón?
"Claro. Antes de incorporarme a Pictet AM como director de clientes estratégicos en Pictet AM para Iberia y LatAm, fui head of Iberia, US international & Latam en la también gestora suiza GAM. Comencé mi carrera en el Gabinete de Estudios de Ramón Tamames, para incorporarme como analista en Morgan Stanley, donde fui miembro del business development team, encargado del plan estratégico de la firma desde Londres. En Atlas Capital fui socio fundador, consejero y miembro del comité de dirección. Estoy licenciado en Economía por la Universidad Autónoma de Madrid, certificado CAIA, así como MFIA por BME y Experto en Inteligencia Artificial por Brain and Code. Soy profesor y codirector académico del Master de Finanzas e Inversiones Alternativas de Instituto BME y head del International Strategy Board de la Fundación FIDE"
Así que, con este recorrido a sus espaldas, no dudé en pensar que el director de clientes estratégicos en Pictet AM, era una de las mejores opciones para darnos su opinión sobre todo lo que está sucediendo en los mercados.
Mercados que, como bien saben los seguidores de esta sección de entrevistas (espero que alguno haya), no dan tregua, “y quesolo habían descontado”, explica, “el ‘Trump bueno’, es decir, desregulación y recortes fiscales, con grandes riesgos de cola infravalorados”.
La errática introducción de aranceles este 2025 ha sembrado confusión en los mercados ante una mayor ralentización en EEUU, que dejará poso
–Vamos al grano. ¿Se imaginaba, cuando empezó 2025, que íbamos a estar dónde estamos ahora con todo lo que ha ocurrido en estos intensos 5 meses?
Ya preveíamos en 2024 que la implantación de las políticas comerciales del presidente Trump iban a ser inflacionarias a medio plazo, aunque la desregulación y los recortes de impuesto compensasen en términos de crecimiento, pero era un riesgo real. Supusimos razonable asumir que 50 % de lo que Trump proponía se podía implantar en lo relativo a comercio internacional, fiscalidad, inmigración y desregulación. Los inversores debían tomar conciencia de que se estaban descontando 15% de aumento de beneficios en las acciones de EE. UU. mientras que nuestros economistas preveían 9 %. Por tanto, había que invitar a la prudencia ante un ajuste relativo de expectativas.
El mercado solo había descontado el "Trump bueno", es decir, desregulación y recortes fiscales, con dos grandes riesgos de cola infravalorados: guerra comercial mundial y aumento de la rentabilidad a vencimiento de los bonos en tramos cortos y a más largo plazo, derivada inflacionista y de la bajada de impuestos ante preocupaciones sobre el déficit de EE. UU. De hecho, la errática introducción de aranceles este 2025 ha sembrado confusión en los mercados ante una mayor ralentización en EE.UU., que dejará poso.
-¿Qué es lo que más le ha sorprendido?
La inusual de pérdida de valor simultánea en el valor de los bonos, tanto en plazos cortos como largos, al mismo tiempo que una fuerte debilidad del dólar. El cuestionamiento del papel de refugio seguro de ambos ha sido una sorpresa tras años de indudable fortaleza.
Estamos neutrales en renta variable de Europa y Japón
-Esto, ¿les ha obligado a mover carteras, a mover estrategias?
Estamos neutrales en renta variable de Europa y Japón. La UE cuenta con mayor margen de flexibilización fiscal y monetaria. A corto plazo Europa y Japón pueden ser menos vulnerables a perturbaciones económicas de EE. UU., aunque no están protegidos. En concreto, sobre ponderamos renta variable suiza por características defensivas y valoraciones, con empresas de sectores no cíclicos, como salud y consumo básico, amortiguadores frente a las fluctuaciones del mercado.
Además, sobre ponderamos acciones de mercados emergentes. Su brecha de crecimiento respecto a economías desarrolladas puede prolongarse este año y el próximo. En China el consumo se recupera y su mercado inmobiliario se estabiliza. Sus acciones se ven respaldadas por valoraciones. Incluso sobre ponderamos deuda empresarial de mercados emergentes, dado su sesgo de calidad, menor sensibilidad a variaciones de tipos de interés y previsible debilidad del dólar.
-El nivel de riesgo, ¿va a seguir siendo altísimo, no?
La falta de transparencia sobre políticas arancelarias, en un entono donde se aprecian signos de ralentización económica, hay fuentes de volatilidad. Tras los anuncios del "Día de la Liberación" y posteriores retrocesos selectivos anticipamos un arancel efectivo promedio de 13,6% -10 % para la mayoría de los países y 60 % para China. Esto genera "impulso estanflacionario", en el que todas las clases de activos de riesgo afrontarán viento de cara, EE. UU. en particular. La reciente recuperación la valoración de los activos de riesgo no refleja la inminente debilidad del crecimiento. Por ello infra ponderamos la renta variable, que no está barata.
El gran ganador en un entorno de dólar débil es la deuda de mercados emergentes en moneda local, que ha llegado a subir un 7%
-Diagnóstico del mercado, a mediados de mayo.
El mejor comportamiento lo que llevamos de año en moneda local se ha visto en acciones de Latino América, seguido de acciones de China y región EMEA (Europa, Oriente Medio y África). El gran ganador en un entorno de dólar débil es la deuda de mercados emergentes en moneda local, que ha llegado a subir 7 %. La renta fija emergente es un interesante caladero de cupón para no perder poder adquisitivo.
-¿De qué tienen que estar pendientes los inversores?
Los inversores conservadores tienen que están atentos a la pérdida de poder adquisitivo en sus ahorros un entorno de tipos de interés bajos e inflaciones altas. Hay que hacer un esfuerzo en buscar alternativas en la parte más conservadora de deuda corporativa y combinarlo con productos líquidos de retorno absoluto.
Para inversores más amantes del riesgo, este entorno de mercado con tanta dispersión ofrece oportunidades de entrada muy atractivas. Se generan filias y fobias con un tema, como energías renovables contra nucleares, pasando por alto grandes tendencias incuestionables. De hecho, crece la demanda de energía en el mundo desarrollado -lo que no ocurría la última década- y se va a disparar en cuanto pasemos de entrenar modelos de IA a desplegarlos y usarlos activamente. La producción de energía es un bien escaso en Occidente y ante el riesgo de sequía de energía necesitamos resultados en tiempo y forma. Esto genera una oportunidad ligada a la eficiencia energética tanto en producción, distribución y tecnología para minimizar el consumo energético, buen ejemplo para ilustrar como germinan grandes ideas de inversión en entornos de volatilidad.
Se generan filias y fobias con un tema, como energías renovables contra nucleares, pasando por alto grandes tendencias incuestionables
-¿Considera una buena noticia el acuerdo alcanzado entre China y EEUU? ¿Volemos al punto de partida o ya nada será igual?
Es un buen paso en la buena dirección, especialmente para EE.UU. China es menos sensible, dada la fortaleza de su demanda interna y el crecimiento que experimenta gracias a la RCEP (The Regional Comprehensive Economic Partnership) en Asía No obstante, un acuerdo comercial con China llevará tiempo y el arancel efectivo de EE. UU. puede ser del 60 % para China.
-Ahora la UE habla de gravar productos de Estados Unidos por un valor cercano a los 100.000 millones de euros. ¿Le ha pillado con el pie cambiado el acuerdo?
Ya sabíamos que la UE tendría que actuar con inteligencia frente a EE. UU. y frente a China. La EU es una economía muy abierta, especialmente Alemania. En conjunto, prevemos un arancel efectivo medio del 10 % para la mayoría de los países. Mientras, los indicadores de confianza sugieren que hogares y empresas desconfían de la incertidumbre arancelaria, aunque el margen de maniobra fiscal en la UE puede amortiguar en parte el efecto.
-Ustedes en Pictet AM sobreponderan China pero las expectativas no son buenas ¿o me equivoco?
Las perspectivas para China se han deteriorado ligeramente tras la imposición de aranceles significativamente mayores de lo esperado, con riesgo para el crecimiento y aumento de inflación. Pero el impacto es limitado y sus autoridades han demostrado disposición a utilizar la política fiscal y monetaria.
Los planes dirigidos a infraestructura y gasto en defensa pueden aumentar el crecimiento 1% anual los próximos tres años y compensar un aumento de aranceles de EEUU
Se ha confirmado una política proactiva y su economía local muestra signos de resiliencia, por concentración de exportaciones, recuperación del consumo e inversión en infraestructuras. Esperamos que el Banco Popular de China recorte tipos de interés otro 0,3 % y reduzca los requisitos de reservas bancarias en 1 %. De manera que su PIB puede crecer 4,7 % en 2025. Sus acciones se ven respaldadas por valoraciones. Además, la creciente cuota de mercado de las empresas chinas en tecnologías -como robots industriales, baterías y energías renovables-. Sobre ponderamos acciones de China.
-¿Cómo ve Europa?
Estamos neutrales en renta variable de Europa. Acorto plazo es menos vulnerable a perturbaciones económicas de EE. UU., aunque no está protegida y la confianza de los consumidores y gasto interno empiezan a perder fuerza. Pero la UE cuenta con valoraciones más atractivas y mayor margen de flexibilización fiscal y monetaria. Está en marcha la recuperación de su sector manufacturero, tradicionalmente sensible a los recortes de tipos de interés. Otro factor atenuante son los precios a la baja de la energía. Los planes dirigidos a infraestructura y gasto en defensa pueden aumentar el crecimiento 1 % anual los próximos tres años y compensar un aumento de aranceles de EE. UU. de hasta 20 %. Además, esperamos dos recortes adicionales de tipos de interés del BCE en 2025.
-¿Cómo ven EEUU? ¿Se ha alejado el riesgo de recesión?
Las perspectivas de EE.UU. se han deteriorado. Con las represalias de China, hemos llegado a estimar una probabilidad de recesión en EE. UU. del 50 % o más, si bien técnica, es decir, dos trimestres de crecimiento plano o ligeramente negativo. En concreto en 2025 esperamos 1,7% de inflación adicional y crecimiento en 2025 inferior a 1,3%, por debajo del potencial, en un momento de margen fiscal limitado, dado el elevado endeudamiento. Además, las presiones inflacionistas limitan la disposición de la Reserva Federal para recortar tipos de interés, con poco margen para la flexibilización proactiva.
Con las represalias de China, hemos llegado a estimar una probabilidad de recesión técnica en EE. UU. del 50% o más
-Todo lo ocurrido, no se ha reflejado todavía en los resultados de las empresas. ¿Vamos a tener algunos sustos en el segundo trimestre? Así que, ¿el futuro sigue siendo incierto?
Hay motivos para el optimismo en determinados sectores y segmentos corporativos, pero con prudencia, porque el mercado estadounidense cotiza a precio/beneficio elevado,para una expectativa de crecimiento de beneficios de solo 2 % este año -la menor de todas las regiones principales-. Es aconsejable actuar con cautela. Estamos entrando en un ciclo de desaceleración económica que se reflejará en la confianza de los consumidores y las empresas
-¿Dónde hay más recorrido a corto plazo?
Tácticamente sobreponderamos la liquidez, a la espera de señales sobre la profundidad de la debilidad económica.
