"Las expectativas sobre la trayectoria de la economía mundial son muy variadas y van desde las bajistas hasta las muy bajistas"
“Desde que comencé mi carrera, he sido testigo de una serie de acontecimientos que han sacudido a los mercados como el referéndum del Brexit, la elección de Trump y la crisis del Covid, por nombrar solo algunos”, nos cuenta Alan Wilson, escocés afincado en Londres, con diez años de experiencia a sus espaladas, especialmente en mercados emergentes.
De ellos, de las políticas monetarias de sus gobiernos, de su comportamiento ante la escalada de precios y de la actuación de sus bancos centrales, nos habla en esta entrevista. Y… como no, también del fantasma de la recesión. “La perspectiva de una recesión más profunda es poco probable. De cara al futuro, estructuralmente, prevemos una expansión económica prolongada, impulsada por la tecnología y por la rivalidad entre Estados Unidos y China”.
Rubrica esta charla con Hispanidad asegurando que “los astros se alinean” y ponen el foco en la deuda en divisa local de los mercados emergentes. “Ahora es su momento”.
-¿Me puede decir, en un par de párrafos, quién es Alan Wilson?
"Gestor de carteras de mercados emergentes con más de una década de experiencia en inversiones; me incorporé a Eurizon SLJ Capital en otoño de 2020 procedente de Schroders, donde ocupaba el puesto de gestor de carteras en el equipo de renta fija multisectorial. Entre mis anteriores empresas, en las que desempeñé funciones de gestión de carteras, podríamos citar a State Street Global Advisors y Aberdeen Asset Management. Soy licenciado (con honores) y máster (con méritos) en Economía y Finanzas por la Universidad de Strathclyde y la Universidad de Glasgow, ambas en Escocia".
-¿Siempre ha tenido claro que se iba a dedicar a esto de los mercados financieros?
Desde muy joven me intrigaron los mercados financieros, lo que atribuyo a las apasionantes conversaciones con mi padre, que participaba activamente en el mercado. Esta temprana pasión me llevó a centrarme en la economía y las finanzas, tanto en mi educación primaria como en la secundaria, lo que me enseñó los principios subyacentes necesarios para una carrera de éxito en este campo; el "por qué" de los mercados financieros. Desde que me gradué, me propuse convertirme en gestor de carteras y he tenido la suerte de disfrutar de más de una década en el sector hasta ahora.
-De los años que lleva en la profesión, ¿cuál ha sido el mejor y el peor momento por el que ha pasado?
Desde que comencé mi carrera, he sido testigo de una serie de acontecimientos que han sacudido el mercado, desde el taper tantrum, el referéndum del Brexit, la elección de Trump y la crisis del Covid, por nombrar solo algunos.
Desde muy joven me intrigaron los mercados financieros, lo que atribuyo a las apasionantes conversaciones con mi padre
Trabajar en los mercados financieros a menudo puede presentar desafíos; un proceso de inversión sólido y un enfoque preciso en la construcción de la cartera y la gestión del riesgo es crucial. En Eurizon SLJ, creemos que contamos con el proceso y el equipo adecuados para navegar por las aguas, a menudo turbias, de los mercados financieros; nuestra rentabilidad, que supera a la de nuestro grupo de referencia y a la de nuestros homólogos en los últimos cinco años, en el equipo de mercados emergentes, da fe de esta convicción.
-¿Cómo llega hasta Eurizon?
Antes de comenzar mi carrera en los mercados financieros, conocí a Stephen Li Jen durante mis estudios académicos, y su "Teoría de la sonrisa del dólar" captó mi atención. Poco después de comenzar mi carrera en el mundo de la inversión, volví a encontrarme con Stephen Li Jen, cuando trabajaba en Morgan Stanley, y con Fatih Yilmaz, que ocupaba un puesto en BAML; la forma en que ambos enfocaban los mercados financieros y la inversión me resultó muy atractiva.
Creemos que existe un contexto favorable para las materias primas a nivel mundial
Desde entonces, y mientras Stephen y Fatih creaban su propia firma de inversión, que posteriormente se asoció con Eurizon, me centré en encontrar una oportunidad para trabajar con dos pesos pesados del sector a los que respetaba profundamente. Cuando surgió el puesto en el equipo de mercados emergentes en 2020, solicitarlo fue una decisión fácil; ¡un encaje perfecto!
-¿De dónde viene su experiencia en países emergentes?
En mis más de diez años de experiencia en inversiones, a través de algunas de las mayores firmas del sector, he sido responsable de grandes y complejas carteras de bonos globales, lo que me ha permitido perfeccionar mi especialización en la inversión en mercados emergentes. Durante este periodo, he alcanzado un conocimiento exhaustivo de los tipos locales, la deuda externa, las empresas en divisa fuerte, las divisas y la inversión en ASG.
-¿Cuál es el papel de los mercados emergentes en el escenario actual especialmente complicado?
En nuestra opinión, es un momento decisivo para los mercados emergentes, que siguen teniendo un buen comportamiento. ¿Por qué? La credibilidad de los bancos centrales de los mercados emergentes nunca ha sido tan alta; los responsables políticos de los mercados emergentes han estado mucho más atentos a los riesgos de inflación y a la necesidad de endurecer las políticas, mucho antes que sus contemporáneos de los mercados desarrollados.
Antes de comenzar mi carrera en los mercados financieros, conocí a Stephen Li Jen durante mis estudios académicos, y su "Teoría de la sonrisa del dólar" captó mi atención
Del mismo modo, los gestores de la tesorería de los mercados emergentes han aprendido las lecciones del pasado y han cambiado su fuente de financiación a la deuda local desde la financiación denominada en "divisa fuerte" extranjera; como tal, la vulnerabilidad a las salidas de capital "calientes" se ha roto. Teniendo en cuenta ambos factores, pensamos que los mercados emergentes han madurado, convirtiéndose en una clase de activos más fiable y estable, que puede proporcionar una sólida rentabilidad, como asignación directa o como diversificador de la cartera.
Principales características del Emerging Markets Global Local Currency, fondo que usted gestiona.
El análisis macroeconómico está en el centro de lo que hacemos; somos inversores top-down y buscamos extraer alfa de los cambios en las megatendencias estructurales y el ciclo económico. Nuestra estrategia adopta un enfoque de referencia, pero con convicción, en la deuda de los mercados emergentes en divisa local.
Como equipo, asignamos activamente el riesgo a través de fuentes potenciales independientes de alfa dentro de un marco de referencia, lo que permite una cartera robusta y ponderada por convicción, con liquidez diaria, que mejora significativamente la probabilidad de lograr la revalorización del capital a medio plazo, al tiempo que preserva el capital durante los mercados estresados.
-¿En qué países invierten principalmente y por qué? Y… ¿los que menos atractivos les resultan?
Contamos con una postura de sobreponderación de la duración, que se expresa predominantemente mediante la sobreponderación de la selección de países en los bonos locales brasileños; una gran oportunidad de carry, apoyada por un COPOM que ha concluido su ciclo de ajuste en medio de una inflación máxima, mientras que la historia macro está mejorando.
El análisis macroeconómico está en el centro de lo que hacemos
Por otra parte, tenemos infraponderaciones en Egipto; como importador de materias primas, el país está sufriendo un shock en términos comerciales, ya que los precios de las materias primas siguen siendo elevados. En cuanto a la asignación de la curva, preferimos los países con mayor aplanamiento de la misma, como Indonesia, y los que tienen la curva más empinada, como la República Checa, que han completado su ciclo de endurecimiento.
Desde el punto de vista de las divisas, vemos oportunidades selectivas dentro de los mercados emergentes, especialmente en aquellos que se beneficiarán de los vientos de cola de la relación de intercambio, ya que los precios de las materias primas siguen siendo altos, como el real brasileño y el peso mexicano.
La guerra, la inflación, la subida de tipos ¿cómo influyen en los bonos de estos mercados? Por lo tanto, han capeado bien el temporal de este 2022 que se acaba ¿no?
Hay mucho que considerar en este momento como los riesgos geopolíticos, la alta inflación y el endurecimiento de los bancos centrales de los mercados desarrollados. Dicho esto, a pesar de estos vientos en contra, el universo de los mercados emergentes sigue teniendo un buen comportamiento; el índice de la deuda de los mercados emergentes en divisa local, excluyendo los bonos rusos, es positivo este año, lo cual es increíble si se contextualiza con el comportamiento de otros activos de riesgo, que son firmemente negativos.
Parte de esta resiliencia puede atribuirse al temprano endurecimiento de las políticas monetarias en los mercados emergentes, que ha dado lugar a niveles excepcionalmente elevados de carry y a indicios más tempranos de que la inflación está alcanzando su punto máximo, en comparación con las medidas tardías adoptadas por los responsables de la política económica.
¿Me puede explicar, en términos comprensibles, qué es el carry trade del que tanto hablan desde Eurizon y del que dicen que “ha triunfado sobre el pesimismo”?
El carry podría ser definido como la diferencia entre el coste de financiación de la adquisición de un activo y el rendimiento en efectivo del mismo. De manera adicional, podemos diferenciar el carry positivo, que se produce cuando el rendimiento obtenido es mayor que el coste de financiación; y el carry negativo, que indica que el coste de financiación supera el rendimiento obtenido.
Esta vez, los bancos centrales de los mercados emergentes han marcado la pauta
Por contextualizar y en relación a la segunda pregunta que me planteaba, digamos que hay cinco claves que apoyarán a la clase de activos el próximo año. En primer lugar, aunque se han acumulado nubarrones, que quizás introduzcan riesgos a la baja a corto plazo, creemos que la recuperación mundial sigue intacta; y los mercados emergentes están bien situados para beneficiarse de los efectos positivos de esta dinámica de crecimiento.
En segundo lugar, creemos que existe un contexto favorable para las materias primas. Los bonos y las divisas locales de las economías de mercado emergentes especializadas en la producción y la extracción de materias primas han sido objeto de demanda en lo que va de año, lo que esperamos que continúe.
Tercero, creemos que los mercados emergentes están bien preparados para el ciclo de endurecimiento de la Fed.
En cuarto lugar, como resultado del temprano endurecimiento de los bancos centrales en los mercados emergentes, los activos locales han acumulado un importante colchón de carry.
Por último, creemos que los bonos y las divisas de los mercados emergentes también pueden verse respaldados desde el punto de vista del posicionamiento. El FMI estima que la tenencia extranjera de la deuda de los mercados emergentes está cerca de mínimos históricos. En nuestra opinión, estos datos sugieren que gran parte de la preparación para el entorno de políticas más estrictas y de menor liquidez ya se ha descontado.
En resumen, por todas estas razones que, cuando se conjugan y a pesar de los vientos en contra, decimos que el carry que se ofrece en los mercados emergentes superará el pesimismo.
-Usted ha definido como de ‘comportamiento impresionante’ el de los bancos centrales emergentes respecto a la inflación. ¿Por qué? ¿Cuál es la razón por la que han actuado antes que el BCE o la FED?
Históricamente, los bancos centrales de los mercados emergentes han sido en gran medida "aceptadores de precios" en lo que respecta a la formulación de políticas, siguiendo el ejemplo de la Reserva Federal. Esta vez, los bancos centrales de los mercados emergentes han marcado la pauta; han estado mucho más alerta y han sido más asertivos cuando se trata de la presión inflacionista posterior a la crisis, que ha sido la característica dominante de los mercados financieros durante los últimos 18 meses.
En cuanto a las perspectivas de inflación, también tenemos una visión optimista porque creemos que está en proceso de alcanzar su nivel máximo
Los responsables políticos de los mercados emergentes han endurecido la política monetaria de forma agresiva y muy por delante de sus contemporáneos de los mercados desarrollados. Como resultado, hay cada vez más indicios de que la inflación está empezando a alcanzar su punto máximo, especialmente en América Latina, donde los responsables políticos se encuentran ahora al final del ciclo de endurecimiento.
-Las perspectivas para las materias primas ¿son favorables?
Creemos que existe un contexto favorable para las materias primas a nivel mundial, ya que la demanda tras la reapertura post covid se combina al mismo tiempo con los mercados energéticos, históricamente ajustados, y las tensiones geopolíticas. En términos generales, un entorno positivo para las materias primas debería beneficiar a un gran número de mercados emergentes; dicho esto, hay que ser selectivo. Los bonos locales y las divisas de las economías de mercado emergentes especializadas en la producción y extracción de materias primas han tenido demanda este año hasta ahora (Brasil y México), lo que esperamos que continúe. Dicho esto, las economías de mercado emergentes que dependen de las importaciones de materias primas (Egipto) están sufriendo un shock comercial y es probable que tengan un rendimiento inferior.
-Sobre el crecimiento global ¿es pesimista, moderadamente optimista…?
Las expectativas sobre la trayectoria de la economía mundial son muy variadas y van desde las bajistas hasta las muy bajistas. Nosotros tenemos una perspectiva más optimista; aunque algunos bloques económicos se dirigen efectivamente hacia una recesión poco profunda, se trata de un resultado previsto que se deriva de las políticas restrictivas para frenar la demanda.
El FMI estima que la tenencia extranjera de la deuda de los mercados emergentes está cerca de mínimos históricos
En nuestra opinión, la perspectiva de una recesión más profunda es poco probable; las brechas de producción regionales sugieren que la economía mundial sigue operando a niveles sustancialmente inferiores a su potencial histórico. De cara al futuro, estructuralmente, prevemos una expansión económica plurianual prolongada, impulsada por la tecnología y la rivalidad, liderada por Estados Unidos y China.
-Y… ¿sobre la inflación? ¿Cuándo dejarán de subir tipos la FED y el BCE?
En cuanto a las perspectivas de inflación, también tenemos una visión mucho más optimista en relación con las expectativas del mercado. Creemos que la inflación está en proceso de alcanzar un nivel máximo, con algunos signos tempranos de presión sobre los precios en los datos prospectivos. Aunque la Fed hace tiempo que retiró la palabra de moda transitoria, creemos que los factores deflacionarios de varias décadas, como la demografía y la tecnología, siguen intactos y es probable que reafirmen la presión a la baja sobre los precios. No creemos que se haya producido un cambio permanente hacia un régimen de alta inflación; nuestra tesis alternativa es que se ha producido un shock puntual en la oferta agregada, que todavía está en proceso de liquidación.
-Por último, ¿cómo ve el 2023?
De cara al futuro, vemos que los astros se alinean para la deuda de los mercados emergentes en divisa local; es probable que la clase de activos se vea respaldada por la calibración del crecimiento mundial, los vientos de cola de los términos comerciales, la amortiguación del endurecimiento de la Fed, la dinámica del carry y el posicionamiento ligero. La evidencia de la nueva dinámica en los mercados emergentes es evidente por el rendimiento de este año. En nuestra opinión, esta resistencia puede atribuirse a los argumentos expuestos anteriormente, que probablemente apoyarán a la clase de activos durante el resto de este año y en 2023.
