“Fue a la vuelta de Camboya, donde estuve trabajando como voluntario, cuando coincidí con mi amigo de la infancia Gonzalo López de Letona que me habló del proyecto Invexcel que quería montar junto a su padre. Me pareció apasionante y no dude en unirme a ellos”, nos cuenta Javier Echevarría once años después de iniciar esta ‘aventura’.

Una aventura con balance positivo de la mano de dos sicavs, Finlovest SICAV y Excel Equities SICAV en las que la mayor parte del capital corresponde a las familias promotoras del proyecto, y donde Echevarría tiene invertidos el 100% de sus ahorros.

Y aunque no quiere reconocer que está ‘muy puesto’ en energía porque no se considera “experto en nada”, aprovecho esta entrevista para preguntar a este madrileño, de familia vasca y también jerezana, sobre la escalada del precio de la luz. “No es fácil rebajar la factura de la luz a corto plazo. Ayudaría que bajara el precio del gas, pero no depende de nosotros. Sí podríamos ser más flexibles con los derechos de CO2, aumentando su número”.

Entonces, insisto, ¿es un buen momento para invertir en las eléctricas o mejor en gas? A lo que él me responde que el peso de las eléctricas en sus carteras es residual y que dónde ven oportunidades es “en aquellos que han quedado olvidados en la fiesta del dinero gratis de los últimos años” como el sector de las materias primas, “especialmente en toda la cadena del petróleo y gas, como las empresas de ingeniería, exploración y producción, y transporte”.

Así que tomo nota, eso sí…siempre teniendo en cuenta que “debemos ser muy selectivos al escoger donde invertimos y rigurosos con las valoraciones a las que compramos”, y también la advertencia de que la aversión al riesgo está en mínimos. “Este cóctel de liquidez y baja percepción de riesgo beneficia al empresario que quiera vender su empresa hoy, pero no al inversor que está preocupado por sus ahorros en el largo plazo”.

 

-¿De dónde surge el nombre de Invexcel?

La palabra “Excel” siempre ha estado muy unida a nuestra casa. Durante veinte años la actividad de inversión, a través de fondos, en compañías no cotizadas se llevó a cabo desde “Excel Partners”. Cuando decidimos iniciar esta nueva aventura, recuperamos el nombre del primer vehículo de inversión en compañías no cotizadas, precursora de los fondos Excel de capital riesgo, que se llamaba “Invexcel”. Y uno de los vehículos de inversión en cotizadas que asesoramos actualmente se llama “Excel Equities”.

-¿Cómo llega Javier Echevarría a esta empresa de asesoramiento?

Comencé a trabajar en Bestinver al terminar la carrera. Después de dos años me fui a Camboya a trabajar como voluntario durante un año. A la vuelta coincidió que mi amigo de la infancia Gonzalo López de Letona, que acababa de volver de Nueva York después de dos años trabajando para un fondo de capital riesgo, estaba pensando en montar el proyecto de Invexcel junto a su padre. Me senté con ellos y me presentaron la idea que tenían en mente, que básicamente era montar una compañía de asesoramiento financiero, en el que abriésemos las ideas que aplicábamos a nuestro patrimonio y al de de nuestras familias a todo aquel que nos quisiese acompañar. La base del asesoramiento sería un proceso transparente en el que primase siempre el interés de las personas que nos acompañasen y la consecución de sus objetivos financieros en el largo plazo. Me pareció un proyecto apasionante y no dudé ni un segundo en unirme.

Hay que ser conscientes de las limitaciones que tienen las energías renovables 

-Ustedes se presentan como una empresa que nace en el año 2010, pero sus raíces “se remontan a tres generaciones al servicio del sector financiero y empresarial” ¿Me cuenta un poco más?

José María López de Letona y Núñez del Pino, el abuelo de Gonzalo, fue el precursor de lo que somos hoy en día. Ingeniero de caminos, desarrolló una exitosa carrera en la empresa privada y en el servicio público, fue ministro de Industria, Gobernador del Banco de España, vicepresidente y consejero delegado de Banesto y fundador del Círculo de Empresarios. Trabajador incansable hasta su fallecimiento en 2018, fundó Finlovest SICAV en el año 2001. Jose María Lopez de Letona Olarra, su hijo, fue uno de los precursores del desarrollo del capital riesgo en España, habiendo realizado más de 40 operaciones en el sector a lo largo de 25 años y, como decía, inició con Gonzalo esta nueva aventura empresarial en 2009. Gonzalo y yo hemos tomado el testigo para continuar con la misma filosofía de trabajar duro y basar las decisiones de inversión en el estudio minucioso de los modelos de negocio de las compañías y sus fundamentales.

-Cuando me han comentado que es un experto en energía no he podido evitar hacerle esta pregunta. ¿Cuándo dejará de subir la luz?

No sé yo si me definiría como experto de nada… al final cuanto más leo y estudio sobre determinados sectores, más me doy cuenta de la dificultad que supone alcanzar un conocimiento profundo en cualquier materia.

El precio de la electricidad es un asunto muy complicado en el que participan muchas variables. Los impuestos y las subvenciones suponen la mayoría del coste total de la factura que paga el ciudadano, y no es fácil reducirlos.

Por otro lado, tenemos la fijación de los precios de la energía. En España, todas las tecnologías que proveen electricidad al sistema se retribuyen a los precios que fija la última tecnología que aporta capacidad, que en nuestro caso suelen ser los ciclos combinados de gas. En estos momentos, producir electricidad con gas es caro, debido al precio de la materia prima y de los derechos de CO2.

No es fácil rebajar la factura de la luz a corto plazo. Ayudaría que bajara el precio del gas, pero no es algo que dependa de nosotros. Sí podríamos ser más flexibles con los derechos de CO2, aumentando su número y primando tecnologías más baratas. Pensando más a largo plazo hay que buscar un mix de generación que combine eficiencia y sostenibilidad, permitiendo reducir la partida de las subvenciones.

Echevarria

-¿Qué está ocurriendo con el gas y cuándo va a dejar de marcar records de precios?

El sector del petróleo y gas está viviendo un período de muchas turbulencias. La creciente tendencia de las inversiones responsables, tanto a nivel político como en el sector financiero, ha llevado a las compañías del sector a reducir sustancialmente sus inversiones en los últimos años. A esto hay que sumar el incremento de demanda del mercado asiático y el menor suministro que recibimos en Europa por parte de Rusia (se habla de que lo utilizan como medida de presión para obtener ciertas concesiones). Esta mezcla de incremento de demanda y oferta limitada en un escenario de menores inversiones, nos coloca en la situación en la que estamos. Nosotros creemos que el gas jugará un papel importante en el proceso de transición energética porque es abundante, eficiente y, sin duda, el combustible fósil más limpio, y por ello es importante que las inversiones vuelvan al sector, para mantener un nivel de oferta que soporte unos precios razonables a medida que se desarrollan las renovables.

-¿La solución son las renovables?

Es indudable que las renovables tienen que jugar un papel importante en el sector de generación eléctrica en el largo plazo. A día de hoy su peso es todavía pequeño y por ello hay que seguir incentivando su desarrollo de una manera eficiente. Sin embargo, es necesario ser conscientes de las limitaciones que tienen hoy estas tecnologías y la importancia de complementarlas con otras fuentes de generación que puedan sustituirlas en los momentos en los que tengamos menos sol y menos viento. Y aquí juegan un rol el gas y la energía nuclear. La solución está en conseguir un mix adecuado de diferentes tecnologías, que sean abundantes, limpias y eficientes, a un precio competitivo.

No somos partidarios de que empresas públicas se involucren en ningún sector

¿Considera entonces un error acabar con las nucleares en España?

Sí, absolutamente.

-¿Y una empresa pública?

En general no somos partidarios de que empresas públicas se involucren en ningún sector. El historial de las empresas gestionadas por instituciones públicas no es bueno, según se ha demostrado en otros sectores, y el resultado no suele aportar ningún beneficio para la industria ni para el consumidor final.

-¿Es un buen momento para invertir en las eléctricas o mejor en gas?

Las eléctricas han tenido un comportamiento bursátil muy razonable en los últimos años, son empresas estables con una generación de caja recurrente que gustan a los inversores en momentos de volatilidad como los que hemos vivido. Creemos que hoy la valoración de muchas de ellas está ajustada, por lo que el peso actual en nuestras carteras es residual. El sector del petróleo y gas, por el contrario, sí que nos parece muy interesante. Los precios y el consumo se están recuperando rápidamente después de la pandemia, vemos sostenibilidad en la demanda a medio plazo, una oferta limitada por la falta de inversión y unas valoraciones y generación de caja muy atractivas. Hoy en día, el sector tiene un peso significativo en las carteras asesoradas.

-Volviendo a Invexcel, “la mayor parte del capital invertido corresponde a las familias promotoras del proyecto”, según explican en su web. Imagino que usted, si es que quiere contármelo, también tiene invertidos sus ahorros en alguna de sus dos sicavs ¿no es así?

El 100% de mi patrimonio está invertido en las dos sicavs, es una muestra de nuestro alineamiento y compromiso con los ahorros de todas las personas que nos acompañan en el día a día.

-He leído esto en redes sociales: “gestionamos nuestro negocio con paso corto y vista larga: invertimos basándonos en fundamentales, huimos de la exuberancia y las modas pasajeras”

En nuestro trabajo estudiar sectores y analizar compañías concretas es fundamental, pero esto no quiere decir que no miremos, ni que dejemos de estar atentos a lo que sucede por el mundo y a la macroeconomía. Somos conscientes de que vivimos en un mundo hiperconectado que cambia muy deprisa y tratamos de estar al día en todos estos aspectos, pero nuestras decisiones de inversión se basan siempre pensando en el largo plazo.

-Si le parece hablamos de sus dos vehículos, por ejemplo, de Finlovest SICAV. ¿Cuál es su estrategia de inversión?

Finlovest es un vehículo mixto global en el que Invexcel, como asesor, recomienda un equilibrio entre la exposición a renta variable, renta fija e inversiones alternativas. La diversificación tanto por activos como por geografías es fundamental. En renta variable, que representa cerca del 55% de la cartera en estos momentos, buscamos compañías que tengan un buen balance entre calidad del negocio y una valoración atractiva. En renta fija primamos la inversión en deuda corporativa de empresas buenas y solventes sobre bonos gubernamentales, pero actualmente no tenemos prácticamente nada por la escasa o nula rentabilidad de estos activos que no compensa los riesgos asumidos, por lo que tenemos bastante tesorería lo que nos permite aprovechar las oportunidades que el mercado presenta. Por último, tenemos siempre un porcentaje menor en activos alternativos que creemos nos pueden ofrecer una descorrelación frente a los activos tradicionales y una buena relación riesgo-rentabilidad. En estas cuestiones colaboramos con gestores especializados, con los que podemos tener acceso directo, y que en sus campos de actuación comparten la misma manera de hacer las cosas que nosotros.

Las intervenciones de los bancos centrales han distorsionado precios, valoraciones y la percepción del riesgo

-¿Cómo se ha comportado en este último año, complicado donde los haya?

Han sido meses muy complicados con una gran volatilidad en los mercados. Por nuestra parte, hemos aprovechado las oportunidades que nos ha brindado el mercado para incrementar posiciones en compañías que ya teníamos en cartera y veíamos castigadas en exceso y otras de gran calidad que rara vez te dan la oportunidad de comprar a valoraciones razonables y en las que la volatilidad mencionada nos abría una ventana de oportunidad. Este último año, a cierre de agosto, Finlovest registra una revalorización del +10.3%.

-Luego está Excel Equities SICAV, invertido en renta variable europea ¿Por qué solo Europa?

Somos consecuentes con nuestra intención de ceñirnos a nuestro círculo de competencia, Europa (y dentro de ella, España), que es el entorno que mejor conocemos y entendemos.

Desde la crisis financiera de 2008, Europa no ha sido un mercado al que la comunidad inversora haya prestado especial interés. Cuando parecía que dejábamos atrás las turbulencias de 2008, llegó la crisis de los países periféricos, después el Brexit y entre medias el auge de multitud de partidos populistas. Todo ello ha creado un clima permanente de incertidumbre que creemos que no se ha trasladado al mundo empresarial. En Europa tenemos muy buenas empresas, líderes mundiales en sus respectivos sectores y con unas valoraciones bastante más razonables que lo que encontramos en otros mercados desarrollados.

-En su última carta a los inversores hablan de un mercado ‘dopado’ y de los excesos cometidos por la intervención de los bancos centrales que, por cierto, van a ir retirando estímulos, según han anunciado.

Los bancos centrales de las principales economías mundiales han realizado importantísimas inyecciones de liquidez desde la crisis de 2008 que han multiplicado el tamaño de sus balances. Estas intervenciones han distorsionado precios, valoraciones y la percepción del riesgo. El problema puede venir en el momento en el que se empiecen a retirar estímulos del mercado y, en una segunda fase, si la inflación continúa en niveles elevados en el medio plazo, con las subidas de tipos de interés. En este escenario, sería lógico ver una normalización de múltiplos en los precios de muchas compañías que en la actualidad cotizan con valoraciones muy elevadas con respecto a sus medias históricas.

-Y eso de que el mercado está en un punto álgido de optimismo respecto a algunos activos ¿me lo puede explicar por favor?

La distorsión creada por las expansiones de balance de los bancos centrales en los últimos años, han tenido su repercusión en la valoración de diferentes tipos de activos. La renta variable en general cotiza a múltiplos históricamente altos. La renta fija ofrece las rentabilidades más bajas de la historia, con muchas emisiones ofreciendo rentabilidades negativas a vencimiento. Las operaciones en inversiones alternativas se han disparado, cada día se cierran más operaciones y de media los múltiplos pagados han crecido durante la ultima década. Por último, los “nuevos activos” como las criptomonedas o vehículos como las SPAC han registrado entradas de miles de millones en cuestión de meses. Todo esto indica un exceso de optimismo que creemos que responde principalmente a una abundancia de liquidez y no a cuestiones objetivas.

Echevarria2

-También nos cuentan que el nivel de aversión al riesgo se encuentra en mínimos… ¿esto es bueno o malo?

La combinación de un periodo prolongado de dinero “gratis” en grandes cantidades y unos mercados que se encuentran viviendo uno de sus mayores periodos alcistas de la historia, ha provocado que la aversión al riesgo del inversor medio se encuentre en niveles históricamente bajos. Las entradas de dinero en renta variable en el primer semestre de este año han batido todos los récords y las expectativas de retorno de los inversores minoristas están en máximos. Este cóctel de liquidez y baja percepción de riesgo creemos que beneficia al empresario que quiera vender su empresa hoy, pero no al inversor que esté preocupado por sus ahorros en el largo plazo. Estamos convencidos de que, hoy más que nunca, debemos ser muy selectivos al escoger donde invertimos y rigurosos con las valoraciones a las que compramos. 

Han sido meses muy complicados con una gran volatilidad en los mercados

Además, estamos viendo buenas oportunidades en empresas históricas del sector automoción, que se han visto muy afectadas en el corto plazo por la pandemia, la falta de semiconductores y la irrupción de muchas compañías nuevas dedicadas al desarrollo del vehículo eléctrico o la conducción autónoma, pero que disponen de recursos, tecnología, know-how y redes de distribución que les permitirá competir ventajosamente con estas.

-Evergrande. ¿Considera que estamos ante el Lehman chino?

En nuestra opinión, no conociendo en detalle la economía china, creemos que el problema de Evergrande no parece que tenga características como para llegar a convertirse en el nuevo Lehman. La economía china no es la de Estados Unidos, su mercado de valores no está tan desarrollado y su gobierno ejerce un gran control sobre el sector financiero y una parte del inmobiliario. En definitiva, creemos que el gobierno chino dispone (y puede usar sin remilgos) de los mecanismos de intervención necesarios para controlar la situación, evitando de esta forma un malestar social que pueda derivar en problemas mayores. Otra cosa serán las potenciales perdidas que tendrán que asumir los tenedores de acciones o los bonistas internacionales, aunque creemos que el riesgo de contagio fuera de China en este sentido no tendría que ser significativo.

-¿Qué nos espera a finales de año?

Te mentiría si te dijera que sé lo que va a pasar de aquí a finales de año. Creemos que las campañas de vacunación en los países desarrollados avanzan a buen ritmo, pero nos gustaría ver mayores avances en los países menos desarrollados. La vuelta a la normalidad, llegado un punto de la población vacunada, está siendo bueno, y esto se empieza a notar en sectores que están más ligados al ciclo. Confiamos en que lo peor, desde el punto de vista sanitario, haya quedado atrás y ello se traduzca beneficiosamente en la actividad económica y financiera.

-Y, por último, y cambiando totalmente de tercio, ¿qué es Proyecto Anatha y cuál es su vinculación con él?

Cuando dejé Bestinver y me fui a trabajar a Camboya, estuve encargado del proyecto “Anatha” que en camboyano significa “niños de la calle”. Se trata de un proyecto de escolarización de niños que provienen de familias con muy pocos recursos en la ciudad de Battambang. El proyecto sigue activo y ha crecido mucho gracias al trabajo de muchos voluntarios que le han dado continuidad durante estos años. A día de hoy sigo vinculado con el proyecto y con la Fundacion SAUCE que es la que se encarga de conseguir la financiación de éste y muchos otros programas maravillosos que se desarrollan en Camboya.

-Pero… ¿su trabajo le deja tiempo para pensar en otra cosa que no sea ‘el mercado’?

Siempre hay tiempo para hacer otras cosas y desconectar del mercado, que además creo que es sano y te ayuda a retomar los temas financieros con una mejor perspectiva.