Glen Spencer Chapman es el entrevistado de este fin de semana y el responsable de la estrategia de inversiones en renta variable y crédito de Banco Sabadell.

Es decir, que Chapman trabaja en la selección de índices y sectores para recomendar a los clientes institucionales, “en función del entorno económico que, en general”, señala, “ha sido favorable, con crecimientos que se han mostrado bastante más robustos de lo esperado y una inflación más benigna de lo que se temía, sobre todo en Estados Unidos”.

¿Lo peor de 2025., que ha entrado su recta final? Pues para este experto es la incertidumbre que ha generado las políticas de Donald Trump, tanto comerciales como geopolíticas “pero que tampoco han tenido un gran reflejo en la bolsa”.

Porque la bolsa, los mercados, está viviendo en un 'paraiso sin fin', firmando máximos tras máximos,  y con unas expectativas “razonablemente buenas” puestas en este noviembre que acaba de comenzar aunque, “persiste el riesgo de toma de beneficios por las subidas acumuladas…que independientemente de lo agresiva que sea, no debería ser muy duradera”.

Y, ¿lo mejor? "Probablemente el desarrollo de la inteligencia artificial, que está siendo un catalizador tanto en PIB (por las fuertes inversiones), como en bolsa, con una buena evolución del sector tecnológico".

-¿Se imaginaba este edén bursátil sin pausa que estamos viviendo?

No, en el sentido que habría sido razonable que se produjera alguna toma de beneficios, sobre todo en verano, que permita entrar en bolsa con algo más de tranquilidad. Con una perspectiva más a medio plazo, no se aprecian grandes amenazas en el crecimiento, con lo que es normal que las bolsas estén soportadas.

-Desde Bank of America, por ejemplo, definen el periodo del año en el que hemos entrado como el mejor porque, dicen, entre otras cosas, se han dejado atrás riesgos como la inflación. ¿Está de acuerdo o cree que se está subestimando el riesgo a la inflación?

Estadísticamente el cuarto y el primer trimestre son positivos en bolsa, pero la misma estadística también dice que en verano se producen correcciones, y no hemos visto ninguna. Respecto a la inflación, al menos en el caso de Estados Unidos, pensamos que el riesgo sigue estando ahí, en la medida que el sobrecoste de los aranceles tiene que acabar llegando al consumidor final en cierta medida y en algún momento. Lo que estamos viendo es que el impacto de aranceles es menos intenso a lo esperado, pero se podría extender más en el tiempo mientras que la moderación en el componente de servicios también está ayudando a que la inflación no se dispare por encima del 3,0%.

El Ibex sube un 40% pero se había quedado muy atrás, sólo ahora acabamos de tocar los máximos de 2008 y aún así en valoración seguimos relativamente baratos

-¿Tiene muchas expectativas puestas en este noviembre que acaba de comenzar?

Tenemos unas expectativas razonablemente buenas. Persiste el riesgo de toma de beneficios con las subidas acumuladas que hemos tenido en los últimos meses y dada las exigentes valoraciones, sobre todo en el mercado americano, pero no sabemos cuándo se podría producir ni desde qué niveles. También pensamos que independientemente de lo agresiva que sea, no debería ser muy duradera. En el tramo final del año los flujos de capital acompañan y el entorno de crecimiento sigue siendo razonablemente bueno en Estados Unidos, y debería mejorar en Europa, tanto por una base comparable poco exigente como por el mayor gasto público de Alemania o la mayor estabilidad política en Francia.

-Oleada de resultados que, incluso, han robado protagonismo a EEUU y China, y también a la Fed y al BCE ¿Cómo están siendo?, ¿qué es lo que más le ha sorprendido?

En general están siendo muy positivos en Estados Unidos, a pesar de que las expectativas eran bastante exigentes, están sorprendiendo al alza y teniendo muy buena acogida, contribuyendo a las subidas de la bolsa americana. En Europa todo lo contrario, con muchos vientos de cara como la apreciación del euro, los mayores aranceles o el bajo crecimiento de la economía europea la expectativa era muy baja. Aun así, la campaña no está siendo muy brillante y en agregado no estarían teniendo un gran efecto en los índices europeos, siendo el impacto más caso por caso cuando se producen desviaciones importantes frente a lo que se esperaba. La bolsa europea sube, pero quizás más arrastrada por Estados Unidos que por los resultados.

- El presidente de la Fed, Jerome Powell, echó un jarro de agua fría al asegurar que no se puede dar por hecho que recortará el precio del dinero en diciembre. ¿Le ha sorprendido?

Es normal que la Fed de mensajes de cautela, sobre todo cuando el mercado de futuros descuenta bajadas muy agresivas. En nuestra opinión sí habría cabida para otra bajada en diciembre, con unas condiciones que no deberían distar mucho de las actuales en que sí han bajado tipos. Sí que nos parece más difícil que puedan llegar a bajar tres veces más en 2026 como descuenta el mercado.

El hecho de que se hable de un estallido de una burbuja de IA es ya es un factor que tiende a retrasarlo (las burbujas estallan cuando nadie las ve y nadie las espera)

-Powell explicó que su postura se debe al cierre del Gobierno y a la falta de datos sobre la evolución de la economía estadounidense. “¿Qué haces cuando conduces en la niebla?”, dice. Que filosóficos se ponen a veces, ¿no le parece?

Es verdad que la Fed mueve los tipos para cumplir con su doble mandato de crecimiento e inflación, y ahora sin datos macroeconómicos que tomarían las decisiones un poco a ciegas. A ello se le une el problema que hemos comentado antes de la inflación en Estados Unidos, que debería subir en un momento dado por el impacto de los aranceles y, mientras tanto, no estamos conociendo los datos de empleo que son el argumento principal para bajar tipos.

- Y Christine Lagarde dejó caer que los tipos podrían haber tocado suelo en la Eurozona

También parece razonable, la inflación está en el objetivo y con un mayor gasto público de Alemania, fundamentalmente a partir del año que viene, podrían reaparecer ciertas presiones inflacionistas. Aunque una recesión no parece muy probable, una mayor apreciación del euro, producto de una Fed más agresiva en las bajadas de tipos en 2026 podría forzarles a tener que hacer alguna bajada adicional el año que viene.

-Acuerdo entre EEUU o China. ¿Nos creemos la paz arancelaría? ¿Quién manda más?

Parece que China tiene tendencia a prometer y luego olvidar lo prometido, y a D. Trump se le ocurren muchas cosas sobre la marcha. Respecto a quién manda más, es posible que sobre el papel Estados Unidos, pero el país asiático también tiene muchos mecanismos de presión, como hemos visto recientemente con las tierras raras, y desde luego China, por su sistema político, tiene más capacidad de sufrimiento que Estados Unidos, o sea que al final están a la par y condenados a entenderse.

Aunque es verdad que Europa tiende a perder cada vez más relevancia, son muchos millones de consumidores con un nivel económico relativamente elevado, y es más importante de lo que se dice

-Porque, desafortunadamente, de Europa ni hablamos ¿no?

Aunque es verdad que Europa tiende a perder cada vez más relevancia, son muchos millones de consumidores con un nivel económico relativamente elevado, y es más importante de lo que se dice. El problema es que tenemos una estructura muy burocrática y no somos un bloque uniforme, con los mismos intereses y donde se toman decisiones de forma centralizada, con lo que la capacidad de respuesta, tanto en velocidad como en intensidad, es mucho más limitada.

Glen

 

-Y en este escenario, Felipe VI va a visitar China y el Financial Times advierte de la complicada apuesta de España, al margen de otras potencias de la UE ¿Es una buena estrategia?

Yo creo que mantener una buena relación con China es bueno y es importante, junto con Estados Unidos que es nuestro mayor socio comercial. Tampoco tiene porqué suponer un problema con Estados Unidos, que también intenta mantener una relación cordial con China.

-Hay quien dice que los dos mejores activos para cubrirse del riesgo de un estallido de la IA son el oro y China. ¿Qué le parece?

Creo que la mejor estrategia para cubrirse del riesgo es la diversificación (en sectores, geografías, tipos de activo…). El oro es un activo muy difícil de valorar, pero parece que sí que podríamos encontrar ahí signos de sobrevaloración como en la IA. China está barata y recoge ya mucha desaceleración, pero es verdad que tiene muchos problemas estructurales y que la tensión con Estados Unidos y Europa no le ayuda.

China tiene muchos mecanismos de presión, como hemos visto recientemente con las tierras raras, y desde luego, por su sistema político, tiene más capacidad de sufrimiento que Estados Unidos

-La burbuja de la IA ¿estallará antes o después? ¿Qué le han parecido los resultados de las empresas del sector?

Por lo general muy buenos, vuelven a sorprender con el crecimiento e incluso con sus perspectivas de negocio. Lo que está inquietando al mercado ahora son los enormes volúmenes de inversión que planean hacer. Hay algunos signos de burbuja por valoración especialmente, pero siguen siendo empresas que generan muchísima caja y que no están endeudadas. No tenemos claro que haya un riesgo inminente de estallido de burbuja, y el hecho de que se hable de ello ya es un factor que tiende a retrasarlo (las burbujas estallan cuando nadie las ve y nadie las espera).

-Las grandes firmas tecnológicas ahora concentran una parte enorme de todo el S&P 500 que está en máximos, además. ¿Esto es bueno o malo?

Históricamente ha sido malo, en ingles se conoce como el breadth of the market (la amplitud o lo general que es una subida), y no deja de ser una señal negativa, pero sólo es una de tantas. Y la exigente valoración del S&P 500 perfectamente se puede justificar por unas expectativas bastant-e reales de crecimiento que tampoco tienen parangón. En realidad, existen dos mercados, el tecnológico, muy visible en las famosas magnificas 7 y que crece mucho y que por eso es muy difícil de valorar, y el resto. El S&P 500 equal weight (donde se asigna el mismo peso a todas las compañías del índice) no ha subido tanto y no está tan caro.

-Y a todo esto, el Ibex sube casi un 40% en lo que va de año y acaba de cerrar un octubre histórico. ¿Qué es lo que marca el paso del selectivo?

El Ibex sube un 40% pero se había quedado muy atrás, sólo ahora acabamos de tocar los máximos de 2008 y aún así en valoración seguimos relativamente baratos. Aparte de esto, España, que es una economía de servicios y con una exposición geográfica muy diversificada, menos dependiente del gas ruso y con un crecimiento poblacional positivo gracias a la inmigración, se encuentra en una posición relativa mucho más ventajosa.

La bolsa europea sube, pero quizás más arrastrada por Estados Unidos que por los resultados empresariales

Además, un catalizador importante han sido los bancos, que con un peso del 30% en el índice, han pasado de un entorno de tipos negativos y donde el regulador les exigía un mayor capital, a un entorno de tipos normalizados, una estructura de costes más liviana tras años de reestructuración, con un entorno macro positivo y una mora en mínimos y ahora excesos de capital, lo que les ha permitido mejorar su retorno al accionista vía dividendos y recompras de acciones.

-Telefónica ha presentado su plan estratégico, por fin. ¿Qué le ha parecido y qué piensa que ha trasladado al mercado?

El problema de Telefónica es que no crece y que está bastante endeudada, y en estos resultados la generación de caja ha resultado decepcionante. Para resolver su problema de endeudamiento ha recurrido a desinvertir de Latinoamérica, lo cual se ha valorado favorablemente, y reducir a la mitad su dividendo a partir de 2026, lo cual, si puede ser un problema para los accionistas, aunque el impacto en cotización no debería ser demasiado importante porque ya estaba muy descontado. Aparte de eso, por su recurrencia en ingresos se podría considerar un activo defensivo, algo que en el entorno actual se valora menos.

-“Lo más potente que tiene Telefónica son los dividendos”, he escuchado decir a un colega suyo. ¿Percepción algo radical y realidad pura y dura?

En una compañía sin perspectivas de crecimiento lo que se valora es una renta estable por la vía de dividendos, sin eso el valor sin duda pierde atractivo.