¿Es Zinkia-Pocoyó una buena inversión?

Un analista privado nos remite el actual informe sobre Zinkia-Pocoyó, la empresa del famosos personaje animado que ahora sale a bolsa. Los datos son buenos y todo parece indicar que lel análisis de Banesto Bolsa ha hinchado un tanto las expectativas de beneficio.

I.- Información histórica y Plan de Negocio de Zinkia

No parece muy transparente que Banesto no muestre en su informe los resultados históricos de la sociedad correspondientes a los ejercicios 2006 y 2007. De estos resultados podría deducirse que el formato Pocoyó se encuentra en una fase de estancamiento y maduración del formato, debido a la reducción que experimentan tanto Ventas como EBITDA.

Ventas y EBITDA Zinkia

Esta tendencia observada a partir del ejercicio 2007 parece quedar igualmente refutada a partir de la información, que adjunto a la presente le remito, distribuida a potenciales inversores por la firma Goetzpartners. Dicha firma fue contratada por José María Castillejo, Presidente de Zinkia, para la venta de la sociedad, y se vio obligada a revisar a la baja las proyecciones de Zinkia en sólo seis meses, en el periodo comprendido entre el segundo semestre de 2008 y marzo de 2009.

Si tanto Goetzpartners, y con anterioridad Deloitte, trataron sin éxito y en innumerables ocasiones a lo largo de los ejercicios 2008 y 2009 de vender Zinkia  a una  gran diversidad de inversores de distinto perfil -fondos de capital riesgo, grupos de media, family offices, fondos de deuda mezzanine, etc-, a una valoración sustancialmente inferior a la que ahora pretende alcanzar Banesto Bolsa.

Cualquiera se preguntaría por tanto, cómo es posible que el banco colocador, en sólo seis meses esté intentando convencer a la comunidad inversora de que Zinkia tiene una valoración de € 80-100 M

Proyecciones financieras Zinkia:

Cualquier inversor que tuviera a su disposición la información mostrada en el cuadro anterior se formularía las siguientes preguntas ¿qué ocurrió en Zinkia para que Goeztpartners revisara su estimación de EBITDA 08 de € 2,6 MM a € 0,9 MM, y que finalmente se situó en € 0,8 MM? ¿Cómo es posible justificar una revisión a la baja del EBITDA 09 de €15 MM a €1,1 MM en tan solo tres meses, de marzo 2009 a junio 2009? ¿Cómo es posible que Banesto en el plan de negocio actual venda un EBITDA para el año 2014 de € 32 MM?

De todo lo anterior, sólo cabe formularse una nueva pregunta ¿los potenciales inversores que decidan invertir en Zinkia afrontan un elevado riesgo de una revisión a la baja de las expectativas de EBITDA en línea con las drásticas revisiones a la baja acaecidas en el pasado?

La realidad desmiente por tanto al propio Presidente de Zinkia, que en declaraciones al diario Negocios, confía la rentabilidad de los potenciales accionistas al crecimiento futuro de Pocoyó. Parece nos encontráramos en la colocación de una compañía de la época de las puntocom, donde todo era crecimiento.

II.- Relación del Presidente de Zinkia con los creativos de la sociedad

En una compañía de producción de contenidos, todo el mundo es consciente de la relevancia del papel de los creativos de la sociedad, máximos exponente del valor de la sociedad, auténtico motor de la sociedad, tanto por su capacidad para seguir creando formatos como por la relevancia de no facilitar su fuga a la competencia.

En este sentido, el modo a través del cual el Presidente de Zinkia se deshizo de los fundadores y creativos de la sociedad, y de Pocoyó, Los Sres. David Cantolla y Victor Lòpez, no parece responder a los estándares con que las compañías del sector tratan a sus creativos.

Por el contrario, las informaciones que están siendo transmitidas por el banco asesor en sus presentaciones a inversores son que los fundadores y creativos tomaron la decisión voluntaria de salir del proyecto. Esta respuesta no hace honor a la verdad y exige, una vez más, una verdadero trabajo de due diligence por parte del banco asesor.

A poco que uno investigue, la salida de ambos se produjo por claras discrepancias con el modo de gestionar del Presidente de la compañía. La salida de ambos se realizó a un valor compañía de € 10 MM, siendo el primer plazo desembolsado en noviembre de 2007 y el último en septiembre de 2008, como quién dice, antes de ayer.  Este hecho es aún más sorprendente debido a lo más favorable del entorno macroeconómico y a que las estimaciones de EBITDA de la sociedad eran de € 2,6 MM y € 6,6 MM respectivamente para 2008 y 2009, frente a un EBITDA real alcanzado en 2008 de € 0,8 MM y una estimación actual, según Banesto Bolsa,  para 2009 de € 1,1 MM.

A nadie le sorprende por tanto que la transacción de salida de los creativos se hiciera a una valoración de € 10 MM cuando el banco asesor está intentando convencer a la comunidad inversora de que Zinkia tiene una valoración próxima a los € 80 MM

Acaso es consistente que el banco asesor este transmitiendo que la piedra angular de la  colocación en bolsa de Zinkia es la figura de Pocoyó, cuando ya no se encuentran sus creadores en la sociedad.

Acaso es igualmente consistente que Zinkia haya multiplicado su valoración en ocho veces con la salida de sus creativos. ¿vale más la sociedad sin los creadores de Pocoyó que con ellos?

Como era previsible, tanto David Cantilla como Víctor López, han dado nacimiento a un nuevo proyecto empresarial donde se invertirán € 7,0 MM, Vodka Capital, constituída junto a Juan Perea y Steven J.Posner. Su primer formato es una serie de animación llamada Jelly Jammm, que cuenta ya con el apoyo de Televisón Española para su co-producción. 

Este nuevo proyecto de los creativos de Pocoyó parece se constituirá en un claro competidor suyo, y por lo que parece, con un nivel de inversión más asequible para sus accionistas.

Finalmente, resulta extraño que en el informe del banco asesor no se nombre a la sociedad Amelia Arán, de la que es Presidente el Presidente actual de Zinkia, y en la que tuvo igualmente profundas discrepancias con los socios fundadores de la misma.

III.- Transacciones recientes en el accionariado de Zinkia

En la información que se está transmitiendo a los inversores, así como a tenor de las recientes declaraciones del Presidente de Zinkia al diario Cinco Días, se insiste en que se tome como una de las referencias de valoración una transacción reciente, por la cual un inversor ha tomado una participación minoritaria en el accionariado de Zinkia.

A este respecto, cualquier inversor se preguntaría que fundamentos de valoración sustentan la transacción anterior. Pues bien, el único fundamento que parece encontrarse es la relación personal existente entre el Presidente de Zinkia, y los Sres. Alberto Delgado (titular de un 4,3% de Zinkia) y Alejandro Ballesteros (titular de un 2,0% de Zinkia).

Cómo es posible que el banco asesor no haya profundizado en las implicaciones que pudieran derivarse del hecho que el Sr. Alejandro Ballesteros (actual Diputado del Partido Popular por Toledo) haya sido portavoz adjunto de la Comisión de Control de RTVE en la pasada legislatura.

Qué sentido tiene por tanto que el Sr. Ballesteros, cuya trayectoria profesional es eminentemente política, invierta €1,6 MM,  para tomar un 2,0% de una sociedad a un múltiplo EBITDA 08A de 95x. Qué sentido tiene igualmente que el Sr. Alberto Delgado, amigo de la infancia del Presidente de Zinkia, haya invertido € 3,44 MM para tomar una participación del 4,3% de la sociedad.

Al igual que en el relato de los hechos anteriores, una nueva sombra de duda aparece ¿nos encontramos entonces ante unas transacciones previas a la colocación en bolsa, prefabricadas en su valoración, ejecutadas por personas del entorno personal del actual presidente y accionista mayoritario de Zinkia, cuyo último objetivo son únicamente aportar una referencia de valor de cara a la colocación en bolsa de la sociedad?