David Cano Martínez, burgalés; economista por la Universidad Autónoma de Madrid y Máster en finanzas cuantitativas por Afi (Analistas Financieros Internacionales). 48 años, casado y con tres hijos. Socio de Afi y Director de Afi Inversiones Globales, SGIIC, y… “un economista que tiene la enorme fortuna de poder ganarse la vida haciendo análisis económico y, sobre todo, aplicándolo a los mercados financieros gestionando carteras y fondos de inversión”.

Empezó muy joven en esto de los mercados financieros, “a los 23 años, recién salido de la carrera. Eran años en los que no era necesario estudiar un máster”. Desde verano de 1998 ha sido testigo de distintos acontecimientos relevantes en la economía internacional, con su reflejo en los mercados financieros. 

Se siente cómodo (y esto lo digo yo que le conozco desde hace tiempo) hablando de la Reserva Federal, es más, diría que le ‘mola’ hacerlo. De Ben Bernanke dice, por ejemplo, que su gestión merece un “10 absoluto ya que fue la persona que mejor vio los paralelismos entre la Gran Recesión (2008) y la Gran Depresión (1929)”.

Es la misma puntuación que merece aquí en Europa, el que era responsable del BCE, Mario Draghi, “uno de los grandes banqueros centrales de la historia y con un don para la comunicación”.

Considera que la política monetaria sigue sin ser “aliada del ahorrador” y sigue priorizando el endeudado (los gobiernos) y que, en estos momentos difíciles… “ y lleno de desafíos, lo mejor es ser flexibles y tener una mochila muy ligera de equipaje”.

-En dos párrafos. ¿Quién es David Cano?

Un economista que tiene la enorme fortuna de poder ganarse la vida haciendo análisis económico y, sobre todo, aplicándolo a los mercados financieros gestionando carteras y fondos de inversión. Todo ello en una compañía como Analistas Financieros Internacionales (Afi) de la que soy socio, lo que me permite sentir en primera persona qué significa “ser empresario”. Junto con algo más de otros 20 socios, tenemos que sacar adelante una compañía de casi 250 empleados. Por último, soy profesor de activos y mercados financieros, gestión de carteras y economía, así como conferenciante y divulgador. ¿Qué más se puede pedir? Yo, poco más. Soy un privilegiado.

-Empezó muy joven en esto de los mercados financieros ¿no es así?

Sí, a los 23 años, recién salido de la carrera. Eran años en los que no era necesario estudiar un máster. Además, ya ves, otra enorme suerte que me ha deparado la vida: Emilio Ontiveros era profesor mío en la UAM en mi último año. Así que, nada más hacer mi último examen (un sábado, precisamente con Emilio) entré a trabajar en Afi (un lunes). Sí, no he trabajo en ninguna otra empresa, de lo cual no me arrepiento. En Afi he encontrado, además de un reto profesional y empresarial, una familia.

Parece que la FED ha puesto punto final al proceso de endurecimiento de la política monetaria

Desde verano de 1998 he sido testigo de distintos acontecimientos relevantes en la economía internacional, con su reflejo en los mercados financieros. El primero de todos fue la intensa caída del Ibex 35 asociada al default de Rusia y al temor a que lo fuera a hacer Brasil (los grandes bancos españoles ya tenían una parte de su balance y cuenta de pérdidas y ganancias en Hispanoamérica).

-¿Por qué le ‘mola’ tanto hablar de la Reserva Federal?

Creo que los bancos centrales concentran los principales atractivos que para mí tiene trabajar como economista en los mercados financieros: teoría monetaria, análisis de coyuntura económica y transmisión de sus decisiones en los mercados de bonos, de acciones y de divisas.

-Alan Greenspan, Ben Bernanke y Janet Yellen (presidentes de la FED). Póngales una puntuación y explique, brevemente, por qué.

A Alan Greenspan le pongo un 9 y si no es un 10 es porque años después de su mandato se constató que pudo estar equivocado en algunos de sus decisiones. Pero introdujo un cambio sustancial en la forma en la que se comunican los bancos centrales. Ben Bernanke es para mí un 10 absoluto ya que fue la persona que mejor vio los paralelismos entre la Gran Recesión (2008) y la Gran Depresión (1929). Fuimos muy afortunados en tener entonces al frente de la Fed a un académico experto en crisis económicas provocadas por crisis financieras.

Recuerdo que cuando fue nombrado (1 de febrero de 2006) muchos en Wall Street criticaron la decisión ante su nula experiencia en mercados financieros (sucedía a Greenspan) y la escasa utilidad de sus conocimientos teóricos. Está claro que se equivocaban. ¡Menos mal que tuvimos a Bernanke al frente de la Fed en verano de 2007, cuando comenzaron todos los problemas! Yanet Yellen me parece una excelente economista pero acaso la sombra de Bernanke y de Greenspan es alargada: un 8.

Ha sorprendido la capacidad de resistencia económica de la zona euro. La duda es si el PIB aguantaría otro embiste de la inflación/subida de tipos 

- Y, ¿para Wim Diusemberg, Jean Claud Trichet y Mario Draghi (presidentes del BCE)?

Soy muy crítico con Win Duisenberg, aunque tenemos que reconocer que ser el primer presidente del BCE no fue sencillo y que su margen de actuación era reducido (pero su capacidad de comunicación era reducida, en claro contraste con Greenspan). En el caso de Trichet cometió fallos de política monetaria graves. A los dos les pongo un 6. Ahora bien, a Draghi le pongo un 10: ha sido uno de los grandes banqueros centrales de la historia no solo por su conocimiento sobre economía sino también de los mercados financieros y, por último, con un don para la comunicación. Por si fuera poco, fue uno de los salvadores del euro imponiéndose a las “halcones” en 2012.

-Jerome Powell comparte con Christine Lagarde que ambos son licenciados en Derecho… ¿Comparten algo más? ¿Cómo lo están haciendo cada uno de ellos?

En el caso de Lagarde creo que está mejorando su capacidad de comunicación. En cualquier caso, no debemos olvidar que es la cara visible de un Comité Ejecutivo excelente, así como un equipo técnico de primer nivel. En el BCE trabaja gente muy competente. En el caso de Powell supo lidiar con Trump (aunque sigo pensando que acató su “recomendación” de dejar de subir los tipos de interés) y, sobre todo, ha sabido endurecer la política monetaria ante el fuerte (e inesperado) repunte de la inflación. Powell ha mejorado mucho en su capacidad de comunicación a la que le sumo un pragmatismo tan típico de los estadounidenses.

-Con la subida de 0,25 puntos básicos, ¿qué nos ha querido decir el BCE?

Al reducir la magnitud de las subidas, nos está diciendo que estamos ya muy cerca del final del proceso de subidas de tipos de interés.

-Y, ¿la Reserva Federal?

En este caso parece que ha puesto punto final al proceso de endurecimiento de la política monetaria. Ahora, la atención se centra en la reducción del tamaño del balance, así como el momento en el que comenzará a bajar tipos. Todo ello, claro, mirando de reojo al sistema bancario.

La política monetaria tiene retardos en sus efectos, por lo que todavía tendremos que ver el impacto de las tremendas subidas de tipos de interés

-¿Qué tiene Wall Street que no tienen la Bolsa europea en general?

Una lista muy superior de compañías que, además, son mucho más grandes. La Bolsa de EEUU supone el 150% del PIB de EEUU (capitaliza del orden de 30 billones de dólares) y la de la zona del euro no alcanza el 60% (el total de su valor de mercado no llega ni a los 9 billones de dólares). Es decir, tanto por el mayor valor de su economía, como por la mayor importancia del mercado de capitales como intermediario del ahorro/financiación, así como por el liderazgo en la tecnología, el mercado bursátil de EEUU es algo más de 3 veces mayor al europeo.

-Me han chivado que hay ocho bancos regionales en EEUU que están en zona de peligro. ¿Qué está pasando?

Una mala gestión del riesgo de tipo de interés. Optaron por comprar bonos del Tesoro (es decir, a diferencia de la crisis de 2008 no es un tema asociado a compra de bonos “extraños”) con una elevada duración (vencimiento a 10 años y superiores) que tras el repunte de los tipos de interés de la Reserva Federal ahora valen entre un 10% y un 20% menos de cuando los compraron.

Toda esta caída en precio se recuperará antes del vencimiento, pero hay que ver si los depósitos se mantienen hasta esa fecha. Por otro lado, hay quien teme que puedan sufrir por el riesgo de crédito derivado de la crisis en el mercado inmobiliario no residencial asociada esta a la subida de los tipos de interés y las nuevas pautas del trabajo tras el Covid (mayor cuota del teletrabajo).

-¿Hay que mirar ya la inflación desde el espejo retrovisor o aún nos queda para eso?

Sí, dado que los máximos de la tasa de inflación general quedaron atrás en agosto (EEUU) y octubre (zona del euro), a medida que empezó a ejercer el efecto base asociado a la energía. En la inflación subyacente el máximo ha tardado más tiempo en producirse (ante la capacidad de resistencia de la demanda) pero parece que en marzo también habría quedado atrás.

Subyacente y general cediendo (la primera más alta que la segunda) aunque tras haber alcanzado un nivel superior a lo esperado y moderando a un ritmo más lento de lo esperado. Los máximos de inflación han quedado atrás, pero el crecimiento de los precios todavía es mayor de lo que nos gustaría (y, sobre todo, de lo que les gustaría a los bancos centrales).

La elevada deuda es una situación que se debería resolver, sobre todo porque condiciona el margen de actuación de la política fiscal 

- Los tipos han subido del 0% al 3,5% aquí en Europa, pero, las implicaciones de estos movimientos, ¿se han dejado sentir plenamente en la economía?

 Como es sabio, la política monetaria tiene retardos en sus efectos, por lo que todavía tendremos que ver el impacto de las tremendas subidas de tipos de interés acumuladas en los últimos 12 meses. Este es el argumento que esgrimen los más “palomas” a la hora de solicitar el final del proceso de subidas: quedan por ver los efectos del endurecimiento monetario y, acaso cuando se materialice sea excesivo… y demasiado tarde.

-¿Puede llegar el Euribor a provocar una situación de impagos grave?

Pensamos que no. Aunque la subida ha sido alta, no es menor cierto que ha venido acompañada por un repunte de la inflación. De ahí que el Euribor “en términos reales” no haya subido tanto y esté en una cota todavía negativa. Además, el endeudamiento privado (empresas pero, sobre todo, familias vía hipotecas) es inferior (en el caso de España) a 2008 (entonces las hipotecas representaban más del 80% del PIB y ahora menos del 60%).

-¿Para cuándo bajadas de tipos?

Si se cumplen las previsiones (inflación en la zona del 2,0%) y crecimiento económico moderado (zona del 1,5%), en 2024. Si se produce una recesión o un “accidente bancario”, en otoño. Si la inflación no se modera o el PIB avanza a más del 2,5%, no se producirán.

-Los datos de las principales economías de la Eurozona, con la excepción de Alemania, sorprenden porque muestran un comportamiento más sólido del previsto, al menos en el primer trimestre. ¿Espejismo o tendencia?

Así es: ha sorprendido la capacidad de resistencia económica de la zona euro (pero también de EEUU). No ha sido un espejismo, ha sido una realidad. La duda es si el PIB aguantaría otro embiste de la inflación/subida de tipos u otros acontecimientos como una sequía, otra guerra u otro shock.

Bruselas debe ser exigente en la reducción del déficit público, pero con ciertas dosis de flexibilidad 

-He leído que la banca de inversión anticipa, ahora, un entorno difícil hasta el primer trimestre de 2024…

No sé qué entienden ellos por un “entorno difícil” y no sé qué banco de inversión dice eso (porque supongo que será alguno y no el conjunto de bancos de inversión).

-La guerra de Ucrania ¿es la principal amenaza ahora?

En el entorno geoestratégico, para mí la gran amenaza es la tensión entre EEUU y China.

-Tenemos un problema de deuda bestial. Sobre todo, España ¿no le parece?

De deuda privada, no. De deuda pública. No sé si diría “bestial” ya que con una carga de interese sobre la deuda del orden del 2,0% no parece excesivo (o si miramos otras economías como Japón donde el ratio es superior). En cualquier caso, sí es una situación que se debería resolver, sobre todo porque condiciona el margen de actuación de la política fiscal a futuro, en un entorno de retos demográficos y medioambientales sin precedentes que van a exigir el esfuerzo de los Estados.

-Qué opina de que Bruselas haya planteado un sistema ‘a la carta’ para que los estados miembros lleguen a los objetivos máximos del 3% del déficit y del 60% de deuda público.

En la fase actual del ciclo económico (recuperación del PIB perdido por Covid y haber evitado la recesión) y ante el elevado nivel de deuda, se debe ser exigente en la reducción del déficit público, pero con ciertas dosis de flexibilidad y de reconocimiento de las diferencias de la situación en cada país

-Pese a las circunstancias, los inversores necesitan tomar decisiones con certeza en cualquier entorno, ¿no es así?

No. Si un inversor necesita entornos de certeza para tomar decisiones, o no es inversor o se deberá conformar con una rentabilidad en línea con el activo libre de riesgo. El entorno es volátil, incierto, complejo, ambiguo (VUCA), cada vez más y a eso tiene que acostumbrarse un gestor (y su cliente).

La política monetaria seguirá siendo expansiva, con tipos de interés nominales en línea con la inflación, pero no por encima

-Y ¿por dónde deben ir esas decisiones?

Se confirma que los máximos de inflación han quedado atrás y que las elevadas tasas de 2022 no se repetirán. Las previsiones para el próximo lustro son una tasa de inflación en la zona del 2,5%. La política monetaria seguirá siendo expansiva, con tipos de interés nominales en línea con la inflación, pero no por encima (a diferencia de lo que sucedió entre 1999 y 2008).

La política monetaria sigue sin ser “aliada del ahorrador” y sigue priorizando al endeudado (los gobiernos). Quien no se fíe de esta previsión de inflación o quien quiera obtener una rentabilidad real positiva (para compensar los retornos reales negativos de los últimos años) tendrá que asumir riesgo. A su favor tiene unas expectativas de rentabilidad de la renta fija por encima de la media histórica (4%) y unas expectativas de rentabilidad de la renta variable en línea con el promedio (6%). Así, una cartera mixta (50%/50%) debería generar una rentabilidad real del orden del 2% anual, asumiendo una volatilidad del 7%.

-Para terminar, a ver cómo interpretamos estas palabras de Ray Dalio, fundador de Bridgewater Associates: "EE.UU. y China están al borde de la guerra y no pueden hablar para encontrar salidas"

Me he leído el último libro de Dalio (Principios para enfrentarse al nuevo orden mundial) y sé que es un gran conocedor de China. Pero para hablar de riesgo de guerra recomiendo el recientemente publicado The Avoidable war, del antiguo primer ministro australiano Kevin Rudd.

-O sea que, cogemos lo imprescindible y ¿cambiamos de plantea?

Mantener la calma, ser conscientes de que vivimos en un entorno VUCA, ser flexible y resilientes y tener una mochila muy ligera de equipaje.