"En los viajes que solía hacer a Nueva York para visitar a mis abuelos, encontraba increíble que te pagasen por reciclar las latas de Coca Cola"
Rodrigo Cobos, Madrid, 37 años. A penas con 15 se dio cuenta de que los bancos, las cajas…, estaban ganando demasiado dinero a su costa, así que, pensó “la próxima vez yo quiero estar al otro lado de la transacción”
Y aunque no fue 'dicho y hecho', porque han pasado cerca de 22 años, esa firme convicción han llevado a Rodrigo Cobos hasta el Cinvest / Nogal Capital FI, fondo que asesora desde octubre de 2021. “Diría que Nogal Capital es la evolución natural de mi carrera como inversor”
Se trata de un fondo de renta variable que sigue la filosofía de inversión en valor con cierto sesgo hacia las empresas europeas de menor capitalización “ Acciones europeas porque por mi experiencia profesional son las que mejor conozco, y empresas de menor capitalización porque suelen estar más infravaloradas”.
Entusiasta del libro La acción humana de Mises del que, dicen, es el mejor tratado de economía, Cobos nos habla en esta entrevista de alguna de las empresas que tiene en el fondo “pequeñas que son desconocidas para el público general, normalmente negocios que pueden considerarse aburridos porque no son coches eléctricos o cohetes a Marte, y que se dedican a algo tan sencillo como fabricar papel para fumar. Es el caso de Miquel y Costas ha crecido en beneficios un 300% durante los últimos 20 años”.
Pero también se refiere a gigantes como IAG del que, dice, supone oportunidad excepcional, a pesar del precio del crudo.
A la pregunta de cuáles son los sectores y las empresas con mayor recorrido en un contexto de subidas de tipos, responde: “aquellos que tengan procesos productivos más básicos como los industriales, las materias primas, bienes de consumo. ¿Compañías? ¡Cualquier de las treinta que hay en la cartera!”
-¿Cómo empezó su relación con los mercados financieros?
Mi historia en los mercados financieros debió empezar con una operación de cambio de dólares a pesetas cuando tenía 15 años. En los viajes que solía hacer a Nueva York para visitar a mis abuelos, encontraba increíble que te pagasen por reciclar las latas de Coca Cola. Así que siempre que se terminaba una bebida, estaba yo esperando para guardarla y canjearlas todas al final del verano y ver cuántos dólares había ganado.
Aunque lo que de verdad me fascinaba era ver como de un verano a otro, mis ahorros en dólares cada vez valían más en pesetas. Así que en el año 2000 aproximadamente, recuerdo que el tipo de cambio se acercaba a las 200 pesetas por dólar, decidí convertir los dólares a pesetas.
La compra de Air Europa por IAG es una gran oportunidad que Luis Gallego no dejará pasar
Fue entonces quizás el aprendizaje más importante, ¡los bancos no te daban el tipo de cambio de los periódicos! Me explicaron lo que era el spread en una oficina de Caja Madrid de mi barrio, y como no me convencía, fui a la oficina de al lado de Barclays para ver si me ofrecían uno mejor. Mi gozo en un pozo, era todavía peor. Así que volví con el rabo entre las piernas a la ventanilla de Caja Madrid y acepté con la sensación de que estaban ganando demasiado dinero a mi costa, y que la próxima vez yo quería estar al otro lado de la transacción.
-Me contaba, preparando esta entrevista, que entender cómo funcionaban los tipos de cambio, la economía y el mundo en el que vivimos es lo que le llevó a estudiar económicas en la UAM ¿no es así?
Siempre he sido muy curioso y aunque me gusta profundizar en algunos temas, también me gusta saber de todo un poco. Economía era una carrera que me permitía tener una visión global de cómo funcionaba el mundo, el ser humano y además era una carrera con muchas salidas. Me gustaban especialmente las asignaturas de microeconomía y macroeconomía porque entendía muy bien los modelos matemáticos. Parecían sencillos, dadas ciertas restricciones, se cumplía que cuando subían los tipos de interés o el PIB o cualquier variable, eso tenía los siguientes efectos…
También encontré interesantes las matemáticas y econometrías por la aparente precisión en sus predicciones. Aunque años más tarde vi que no eran tan precisas como parecían ser.
-Y después se topó con La acción humana, el libro de Mises del que, dicen, es el mejor tratado de economía….
Estaba curioseando por la biblioteca de la facultad, leyendo de todo menos lo que tenía que leer, y cuando empecé a leer este libro me atrapó. Debía ser 2008, mi último año de carrera, y estaba algo desilusionado al ver que ninguno de los modelos económicos que había estudiado habían sido capaces de anticipar y poner remedio a la crisis que parecía estar por venir. Las respuestas estaban enfocadas en rescatar a gente que lo había hecho mal, inversores con mucho dinero que de forma natural debían perder su dinero porque habían tomado demasiados riesgos y malas decisiones.
La inversión en valor la aplico en su sentido más clásico
Y sin embargo, la mejor solución que proponían los políticos y economistas parecía pasar por volver a darles dinero. Lo del hijo pródigo está muy bien cuando es un hijo o un amigo, pero cuando es alguien que tenía mucho dinero y lo había perdido por ser demasiado ambicioso no me daba tanta pena… Simplemente, no tenía sentido.
Entonces encontré “La acción humana”, que explicaba la realidad desde la praxeología, la ciencia que estudia la acción humana. La lógica del tratado es aplastante.
Era el primer libro de economía que parecía realmente liberal. Explicaba que este mundo es incierto y que hay que tomar decisiones contando con ello, que ganar dinero era consecuencia de tomar buenas decisiones y perderlo el riesgo de equivocarse.
Decía que los políticos lo que hacen es modificar nuestra percepción de la realidad, pero no modifican la realidad porque ni son todopoderosos ni saben más que el ciudadano de a pie, o que el empresario que se juega el pellejo todos los días para prestar un servicio a sus clientes. El comportamiento humano era bastante más complejo que los modelos matemáticos que utilizaban los keynesianos para describir la realidad, que, por otra parte, a pesar del rigor matemático, no fueron capaces de anticipar la crisis.
-¿Por qué ustedes, los defensores de la inversión en valor, están tan entusiasmados con este libro?
Quizás ese libro sea el tratado más completo, pero las ideas que propone la escuela austriaca y todos sus estudiosos son las que despiertan ese entusiasmo. A grandes rasgos, se pone al ser humano y su acción en el centro, al que se le considera libre de decidir, aunque evidentemente se es consciente de que existen limitaciones. En vez de proponer complejos modelos matemáticos, como si el ser humano respondiese a ellos, se utiliza la lógica para entender el comportamiento humano.
Las políticas de bajos tipos de interés han incentivado la inversión en negocios tecnológicos que no siempre son tan rentables como parece
Se explica que la serendipia es la capacidad que tienen las personas de descubrir soluciones que no se habían imaginado antes. Y que para descubrir estas soluciones hay que tomar riesgos. Por otro lado, los economistas keynesianos pensarían que cualquier persona a la que se le da dinero para invertir puede hacerlo con éxito ignorando que no vale solo con invertir en una máquina, por ejemplo, tiene que ser la máquina adecuada que responda a las necesidades de los consumidores. Y eso no ni es fácil, ni puede hacerlo cualquier persona, puede que ni se pueda saber qué persona es la adecuada realmente.
Por resumir, diría que el libro y sus ideas proporcionan unos teoremas que ayudan a comprender mucho mejor el mundo incierto en el que vivimos. Y esto se ajusta a la inversión en valor, donde la incertidumbre juega un factor clave y separar lo que sabes de lo que no sabes, o de lo que te piensas que sabes pero que en realidad no sabes, es fundamental.
-¿Cómo llega a hasta el Cinvest / Nogal Capital FI, fondo que asesora?
Diría que Nogal Capital es la evolución natural de mi carrera como inversor. Empecé trabajando como trader para una empresa gestionando lo que ahora me parece una cantidad pequeña de dinero pero que en aquel entonces parecía una enorme responsabilidad. Me considero una persona que le gusta mejorar en lo que hace y como inversor eso significa conseguir estrategias que den mayor rentabilidad y poder invertir cada vez más dinero.
Hace años empecé a investigar nuevas estrategias de inversión y cuando descubrí que las ideas de la inversión en valor era las que mejor rentabilidad a largo plazo conseguían, me propuse aprender como lo hacían.
Estudié el máster de OMMA por el claustro de profesores y el Programa CFA por estar considerado como el “gold standard” por la revista The Economist.
La actualidad siempre hay que conocerla. En general me sirve para ver dónde hay ruido
Después estuve desarrollando una base de datos propia con empresas analizadas hasta que he considerado que tengo el trabajo suficiente como para invertir el patrimonio familiar y el de cualquier persona que depositase su confianza en mí con total confianza en el proceso de inversión. Entonces hablé con Creand que confiaron en el proyecto y constituyeron el vehículo.
-¿Hábleme del fondo por favor?
Es un fondo de renta variable que sigue la filosofía de inversión en valor con cierto sesgo hacia las empresas europeas de menor capitalización. Renta variable e inversión en valor porque es el activo y la estrategia que mayor rentabilidad dan a largo plazo.
Acciones europeas porque por mi experiencia profesional son las que mejor conozco, aunque actualmente estoy mirando también otros países de la OCDE. Y empresas de menor capitalización porque suelen estar más infravaloradas, y al ser menos líquidas, ofrecen mejores oportunidades para fondos de reciente creación como Nogal Capital. Warren Buffett dice que el tamaño de su fondo no le permite invertir en las mejores ideas que son a menudo empresas más pequeñas. ¡Pero nosotros sí que podemos!
La inversión en valor lo aplico en su sentido más clásico, buscar buenos negocios cotizando a precios excepcionales para venderlos a precios habituales. Y precio excepcional es aquel que está muy alejado de una valoración en la que tengo en cuenta el modelo de negocio, los beneficios pasados, la gestión y la alineación de intereses de los accionistas principales y directivos, y la deuda como puntos principales.
En general prefiero ser conservador en las inversiones y aplicar un buen margen de seguridad porque prefiero invertir poco y bien que mal y mucho. La cartera tiene treinta acciones que he analizado, valorado y seleccionado. En mi opinión, lo suficientemente diversificada para que un error no sea crítico, y lo suficientemente concentrada como para que los aciertos tengan impacto en la rentabilidad.
-Y en cifra, ¿cómo ha sido su evolución?... una muy cortita evolución.
El fondo se constituyó en septiembre de 2021 y desde entonces la rentabilidad acumulada ha sido del -4,6%. Pero como es un fondo que invierte a largo plazo, los resultados de unos meses no son relevantes. Es como intentar predecir el ganador de una maratón después del primer kilómetro, no tiene sentido en una carrera de 42km. En nuestro caso habrá que esperar 3 y 5 años para ver resultados representativos, aunque esta carrera espero que dure 50 años si es posible.
Todos mis ahorros están ahí invertidos en Nogal Capital. Es un proyecto personal
-El fondo invierte en renta variable europea, ¿en qué sectores principalmente y por qué?
En general prefiero sectores más básicos como los industriales, bienes de consumo o transporte que es donde he encontrado las empresas más infravaloradas.
Durante los últimos años, las políticas de bajos tipos de interés de los bancos centrales han incentivado que se invierta en negocios tecnológicos que no siempre son tan rentables como pueden parecer. La escuela austriaca sugiere que cuando estas políticas de tipos de interés bajos se revierten, estos negocios tecnológicos no resultan tan rentables lo que provoca que salga el capital de estos sectores y vuelva a los sectores más básicos. Lo que se traduce en que el precio de las acciones de estos sectores debería subir.
-¿Las empresas value son las que mejor se comportan en un escenario inflacionista?
Así es, existe cierta relación empírica entre la inflación y las acciones value en periodos de tiempo largos, lo que significa que no lo tienen que hacer mejor inmediatamente, sino que pueden tardar algunos años, pero al final dan mejor resultado.
Además, lo harán especialmente bien las empresas que tengan negocios únicos como los frenos de alto rendimiento de Freni Brembo, empresas que puedan subir los precios a sus clientes, como Ferrari o Lamborghini, sin perder demanda.
-En carta a los inversores del segundo trimestre, usted habla de Miquel y Costas fabricante de papel de fumar que lleva veinte años creciendo en ingresos y beneficios a pesar de las restricciones al tabaco. Es increíble ¿no?
Hay empresas pequeñas que son desconocidas para el público general y que los inversores profesionales las pasan por alto por su poca liquidez. Son normalmente negocios que pueden considerarse aburridos como lo puede ser la fabricación de papel de fumar.
Es alucinante ver a Buffett y Munger como siguen aguantando después de tantos años respondiendo ante los accionistas
No son coches eléctricos o cohetes a Marte, es algo sencillo como fabricar papel para fumar, que se lleva haciendo muchos años y pienso que en mayor o menor medida se seguirá haciendo en el futuro. La empresa pertenece a Javier Mercader desde hace 28 años y ha crecido en beneficios un 300% en los últimos 20 años. Si cogemos el beneficio medio de los últimos cinco años y lo dividimos entre el precio de las acciones nos da una rentabilidad del 8% anual. Es matemática simple, pero funciona.
-Y habla de oportunidad excepcional en IAG, a pesar del precio del crudo.
IAG es la principal aerolínea del Atlántico y de Sudamérica. Es verdad que el precio del crudo está alto, pero incluso con el precio a esos niveles la empresa era capaz de ganar dinero desde 2011 hasta 2014 mientras estaba en medio de una de las mayores operaciones de restructuración vistas entre British Airways e Iberia.
Luis Gallego y su predecesor William Walsh hicieron un trabajo excepcional consiguiendo que dos aerolíneas con problemas llegasen a tener el mayor margen operativo de la industria.
Además, después del COVID, aerolíneas low cost como Norwegian ya no operan largo recorrido, lo cual es una buena noticia para IAG, que al quitarse competidores muy agresivos puede volver a obtener unos beneficios normales.
-La operación de Air Europa, ¿hasta qué punto es un riesgo?
Todo depende del precio y de lo rápido que se recupere la demanda en los vuelos que está tardando algo más de lo que se esperaba. El lado bueno es que, con la compra de Air Europa, IAG se haría con el control de una aerolínea importante en las rutas a Sudamérica y tendrá mayor poder de fijación de precios. En mi opinión, es una gran oportunidad que Luis Gallego no dejará pasar. Eso sí, al precio correcto.
-¿Qué le gusta de Inditex?
La gestión del negocio ha sido impecable durante toda su historia. Creo que Marta Ortega ha sabido esperar a estar preparada para ponerse al frente de la compañía y espero que siga gestionándolo de forma excepcional como su padre, Pablo Isla… lo hicieron anteriormente.
La exposición a la guerra de los negocios en la cartera es limitada o nula
Es una empresa con una cultura empresarial que se observa en muy pocas. Los directivos tienen claro que los empleados son el eje central del negocio, pero a la vez siguen asegurándose de obtener una buena rentabilidad para los accionistas, entre otras cosas, porque son ellos mismos. Históricamente la empresa ha estado cara en término de rentabilidad por beneficios sobre precio, pero con las caídas de las últimas semanas ofrece una rentabilidad mayor al 5% y eso sin tener en cuenta que la empresa puede seguir creciendo como lo ha estado haciendo hasta ahora.
-¿Por qué ha sufrido tanto el castigo de los mercados últimamente?
Las situaciones de incertidumbre no le suelen gustar a la gente, se pone nerviosa, y a los mercados que al final son personas, tampoco les gusta. Pero es que la vida es así, y a pesar de ello, la bolsa termina subiendo a largo plazo. Se dice que la bolsa sube de crisis en crisis.
-¿Hasta qué punto tiene en cuenta la actualidad para tomar posiciones?
La actualidad siempre hay que conocerla. En general me sirve para ver dónde hay ruido y dónde puede haber acciones que caigan sin razones que afecten realmente a su negocio. Por un lado, es una oportunidad para encontrar negocios que estén baratos irracionalmente. Por otro lado, hay que tener cuidado para mantenerse frio, no dejarse llevar por las emociones que provocan las noticias y mantener la visión a largo plazo.
-La invasión rusa y las sanciones…¿no le han hecho replantearse su estrategia en algún sector o empresa?
La verdad es que la exposición al conflicto de los negocios en la cartera es limitada o nula. Alguna empresa como Bonduelle o Inditex tienen ciertos ingresos en Rusia y Ucrania, pero son negocios globales así que el impacto será menor.
Algunos negocios como Exmar se han visto beneficiados del conflicto al firmar un contrato de cinco años de uno de sus buques regasificadores para asegurar el abastecimiento de gas natural de Holanda.
-Sectores con mayor recorrido en un contexto de subidas de tipos…y compañías
Los sectores con mayor recorrido en caso de subidas de tipos son aquellas que tengan procesos productivos más básicos como los industriales, las materias primas, bienes de consumo. ¿Compañías? ¡Cualquier de las treinta que hay en la cartera!
En la renta variable, la subida de tipos afectará principalmente a aquellos negocios más endeudados
-Entiéndame esta pregunta. ¿No es tan importante cuánto o a qué ritmo suban los tipos de interés sino el impacto que puede tener en nuestras inversiones?
Quizás el punto más importante en este momento es que tanto la inflación como una subida de tipos de interés tendrán un impacto negativo sobre la rentabilidad de las inversiones en renta fija, que se suponen inversiones seguras. Aquellos inversores que querían ser prudentes pueden perder dinero sin quererlo. También puede ser un problema para aquellas personas que tienen la hipoteca a tipo variable, aunque pienso que esta lección ya la hemos aprendido de la última crisis.
En la renta variable afectará principalmente a aquellos negocios más endeudados, y sobre todo, a los que están basados en obtener beneficios a muy largo plazo pero que hoy por hoy pierden dinero. El problema es que, si se suben los tipos de interés y sube el coste de invertir por encima de la rentabilidad de las inversiones, estas dejan de ser interesantes y se terminarán descartando.
-¿A qué empresas les está haciendo un ‘tercer grado’ como posibles candidatas para entrar en cartera?
Esa información me la reservo, pero alguna empresa industrial seguramente.
-Sus ahorros los tiene Nogal Capital imagino, ¿no?
Totalmente, todos mis ahorros están ahí invertidos. Nogal Capital es un proyecto personal que nace desde la firme convicción de que se puede batir al mercado, porque, en mi opinión, hay mejores inversiones que si se analizan y se seleccionan con cuidado pueden dar una rentabilidad superior.
Es solamente mi opinión, pero duermo más tranquilo con la cartera de acciones de Nogal, que he analizado y valorado personalmente, que pensando en que tengo mis ahorros invertidos en un ETF donde acciones que me parecen caras o no me convencen tienen demasiado peso. Esta convicción y mi experiencia en los mercados ha llevado a que familiares y amigos quisieran que invirtiese sus ahorros junto con los míos. Y la forma más eficiente de hacerlo y de abrir la puerta a cualquiera que quiera participar de ello es Nogal Capital.
En el caso de nuestro fondo habrá que esperar 3 y 5 años para ver resultados representativos
Siempre he pensado que, en este mundo, la velocidad se demuestra andando y si crees en lo que haces tienes que comerte lo que cocinas, así que mis ahorros están invertidos en Nogal Capital. Pero para ser totalmente honesto, tengo algún plan de pensiones también, pero es una cantidad menor.
-Una curiosidad. ¿Viajó finalmente a la Conferencia anual de Berkshire Hathaway en Omaha en 2019?. Usted quedó finalista en un concurso denominado ‘Buscando Valor’ cuyo premio era ese precisamente.
Conseguí el premio por la tesis de inversión en Bpost, una de las principales posiciones del fondo. Fue una experiencia increíble, es como el peregrinaje que todos los de este sector queremos hacer alguna vez. Despertarte a las tres de la mañana para hacer cola y conseguir buenos sitios en un montaje que parece el de un concierto de rock es algo difícil de imaginar hasta que no lo vives.
Una vez empieza la conferencia, es alucinante ver a Buffett y Munger como siguen aguantando después de tantos años respondiendo ante los accionistas, como si los años no hubiesen pasado. Me viene a la mente a Federer cuando dijo que el seguiría jugando al tenis mientras pudiese porque tenía la obligación moral de seguir manteniendo el deporte que tanto le gustaba al máximo nivel. Son modelos a seguir y verlos con tantas ganas a pesar de los años siempre resulta inspirador.
-Allí la cultura financiera es otro mundo claro….
Te diría que incluso levanta pasiones. Recuerdo ver a un padre con su hijo que no tendría más de 5 años vestidos con un traje estampado con la cara de Buffett. La gente lo vive de otra forma, parece que son realmente conscientes de que invertir en bolsa significa ser propietario de las empresas en las que invierte.
-¿Y habló con Warren Buffett?
Que va, fue imposible, aunque me hubiese encantado pero los seres humanos somos irracionales hasta en el mundo de la inversión en valor y desde que terminó la conferencia hasta que se marchó, fue imposible acercarse a menos de diez metros por la cantidad de gente que lo rodeaba. Lo mejor que conseguí fue una foto desde muy lejos.
-Y, por último, ¿me puede anticipar una buena noticia relacionada con los mercados?
Claro, el sol saldrá mañana.
