Julio, ¿se presenta a nuestros lectores, por favor?

“Claro. Soy una persona con mucho interés en la inversión y con algo de rodaje ya en la industria de gestión en España. Acabé un poco por casualidad en puestos de análisis y gestión. Inicialmente planeaba ser académico, entre otras posibles opciones, pero me di cuenta rápidamente de que los conocimientos de economía y finanzas tenían para mí un uso más interesante en el mundo de las inversiones”.

Y…lo que más le gusta a Julio Morán, CFA, Miembro de CFA Society Spain, de su trabajo es la enorme cantidad de cosas que hay por estudiar y entender relacionadas con la economía. “Es una fuente inagotable de nuevos conocimientos y sorpresas. Además, siempre me gustó la idea de tener una profesión que pudiera ejercer desde cualquier parte del mundo, no estar limitado geográficamente, aunque luego haya desarrollado toda mi carrera en España”.

Su diagnóstico sobre la situación actual es que desde hace unos años “da la impresión de que navegamos a la deriva sin un rumbo claro a nivel político, económico, cultural, religioso…”

Otra cosa es su situación personal de la que dice, rotundo: “Personal y profesionalmente me encuentro en un momento excelente, el mejor que recuerdo”.

Así que, con este buen ánimo como prólogo, comenzamos.

-Cuando se publique esta entrevista, usted habrá asistido, por primera vez, a la Reunión Anual de Accionistas 2026 de Berkshire Hathaway. Y, por primera vez, Buffett no subirá al escenario en Omaha, en 60 años….

Cierto, y además por circunstancias del destino acudo al evento por primera vez justo el año en el que Buffett deja de dirigir la empresa. En cualquier caso, participar este año en la conferencia anual de Berkshire Hathaway hace tanta ilusión como siempre, ya que aunque Buffett sea un personaje clave en su historia, es mucho más que el, representa toda una cultura basada en la paciencia, el esfuerzo, la independencia intelectual y el deseo de llegar a acuerdos que beneficien a todos los involucrados.

-¿Qué se espera de Greg Abel, su sucesor….?

Greg Abel es un excelente directivo, procedente del negocio energético de Berkshire Hathaway. A la hora de supervisar y gestionar los negocios operativos espero continuidad y buen hacer, me sorprendería mucho que fuera de otra manera. Por otra parte, en lo que se refiere a la asignación de capital del grupo y en particular a las inversiones en compañías cotizadas, lógicamente no se puede esperar una continuación de los grandes resultados obtenidos por Buffett en las últimas décadas, por dos motivos. En primer lugar, el gran tamaño de Berkshire hace que sea muy complicado encontrar inversiones que puedan mover la aguja de rentabilidad de la firma, y en segundo lugar, a pesar de su gran inteligencia y capacidad de trabajo, la habilidad para la inversión de Buffett no es replicable, por Greg Abel o cualquier otra persona que me venga a la cabeza. En términos comparativos, la expectativa es baja, pero quien sabe, puede que acabe sorprendiendo positivamente a la comunidad inversora.

Las reglas básicas de la inversión no cambian, son inmutables

-Hay que recordar que los niveles de efectivo de Berkshire alcanzaron los 373.000 millones de dólares a finales de año…

Así es y no es fruto de una apuesta especulativa de Buffett a una caída inminente de los mercados, simplemente se debe a la falta actual de oportunidades de inversión. Buffett, y ahora Greg, son personas pacientes a las que no les importa esperar el tiempo que sea necesario antes de desplegar grandes cantidades de capital. En Berkshire siempre se ha promovido una cultura de responsabilidad fiduciaria ante los inversores minoritarios, por lo que no son dados a invertir en cualquier tipo de empresa y a cualquier precio con tal de no tener ocioso el capital. Siempre han entendido que la clave del éxito en la inversión es desplegar capital en empresas que entren dentro de su círculo de competencia y a precios que impliquen rentabilidades esperadas relativamente elevadas. Debido a ello, esperan pacientemente a que se presente una o varias grandes oportunidades de inversión.

-Será interesante conocer qué ambiente se respira en Omaha…dada la situación, ¿no es así?

Sin ser un experto en el “Woodstock” del capitalismo, como se suele llamar a la junta general de accionistas de Berkshire Hathaway, mi impresión a priori es que el ambiente será tan bueno como siempre. El evento atrae principalmente a inversores profesionales y entusiastas que comparten una filosofía de inversión, e incluso de vida, muy similar. Todos los asistentes saben que Berkshire es una de las empresas mejor gestionadas del planeta y creo que a prácticamente ninguno nos cabe la menor duda de que Greg Abel y su equipo encontrarán un buen uso para la liquidez atesorada, ya sea comprando nuevas empresas, repartiendo dividendos o recomprando acciones.

-¿Cuál es su diagnóstico, en qué momento estamos?

A nivel personal y profesional me encuentro en un momento excelente, el mejor que recuerdo. Ahora, si nos referimos al estado del mundo, es cierto que desde hace unos años da la impresión de que navegamos a la deriva sin un rumbo claro a nivel político, económico, cultural, religioso, etc.

Buffett, y ahora Greg, son pacientes y no les importa esperar el tiempo que sea necesario antes de desplegar grandes cantidades de capital. En Berkshire siempre se ha promovido una cultura de responsabilidad fiduciaria ante los inversores minoritarios

Sin entrar en disputas o partidismos políticos, sorprende por ejemplo que alguien con la historia y el carácter de Donald Trump vuelva a ser por segunda vez presidente de los EE.UU., un hecho que interpreto como síntoma de la crispación causada por el deterioro económico y social que parece haber experimentado el país, o al menos algunos grupos de su población, a lo largo de las últimas décadas. Viendo las últimas actuaciones de Trump, se hace aparente el deterioro ético, e incluso estético, que han experimentado algunas de las instituciones públicas que se supone que tienen como cometido garantizar la estabilidad y continuidad de la sociedad americana. Problema, por cierto, que no se limita a los EE.UU., ya que parece afectar a todo occidente.

 

Por otra parte, a nivel tecnológico creo que nos encontramos en uno de los momentos más apasionantes de la historia de la humanidad, de igual importancia que el descubrimiento de las herramientas líticas, la rueda, la escritura o la electricidad, debido al reciente desarrollo e implantación a gran escala de la inteligencia artificial. Dicha tecnología contiene la promesa de desarrollar algo impensable hasta hace poco, entidades artificiales con la capacidad de llevar a cabo de manera generalizada tareas intelectuales de una gran complejidad, propias de los seres humanos, pero a una escala y velocidad que nos resulta difícil comprender. Se trata sin duda de uno de los mayores logros científicos y técnicos de la historia de la humanidad, que al mismo tiene contiene paradójicamente el peligro potencial de acabar sustituyendo a las mismas personas que han creado dicha tecnología. Surgen muchas dudas. ¿Acabaremos siendo sustituidos por sistemas de IA? ¿Se utilizarán simplemente para potenciar las capacidades humanas y no para reducir o eliminar el empleo, como muchos temen? En caso de que se produzca una sustitución de personas por sistemas de IA, ¿a qué nos dedicaríamos exactamente a lo largo de nuestras vidas? ¿Corremos el riesgo de acabar experimentando un gran vacío existencial como especie o por el contrario supondría una liberación de las energías intelectuales y creativas de la humanidad?

-¿Qué hacemos ante a un mercado, en máximos, pendiente de la guerra y por ende de la inflación y de una extrema volatilidad?

En mi opinión, los mercados financieros tienden a infraestimar el impacto potencial de este tipo de conflictos en la economía global y los resultados corporativos, a causa del entorno relativamente benigno en el que se han desenvuelto los inversores durante las últimas décadas y a las intervenciones constantes de los bancos centrales a la mas mínima señal de problema (la famosa “FED Put”).

Tecnológicamente, creo que nos encontramos en uno de los momentos más apasionantes de la historia de la humanidad, de igual importancia que el descubrimiento de las herramientas líticas, la rueda, la escritura o la electricidad

Creo que uno debe intentar abstraerse del ruido que se genera, en especial en las redes sociales. La pregunta clave no es que va a hacer el S&P 500 o el Eurostoxx 50 este año o el que viene, si están en máximos o mínimos, o si hay una burbuja bursátil o un mercado bajista, sino que espera uno de sus inversiones personales y por qué. ¿Se ajustan a mi perfil de riesgo? ¿Están lo suficientemente diversificadas en términos de exposición a riesgos fundamentales? ¿Mis expectativas de rentabilidad para los próximos años son racionales? ¿Puedo alcanzar con ellas mis metas financieras?

Las reglas básicas de la inversión no cambian, son inmutables. Para tener éxito como inversor es necesario conocer bien los activos en los que se invierte, tener la capacidad de asumir ciertos tipos de riesgo de manera calculada y no pagar excesivamente por ellos. Si se aplican estos criterios, no importa tanto lo que vaya a hacer el mercado, Trump o los bancos centrales en el corto plazo, el resultado final a medio-largo plazo debería ser satisfactorio.

-Y….pendientes de los movimientos de los bancos centrales. ¿La reacción de cada uno de ellos será distinta?

Si nos centramos en los bancos centrales occidentales, diría que más bien al contrario, espero una reacción muy similar ante una contingencia como un periodo de inflación elevada. En occidente nos hemos acostumbrado a que los bancos centrales actúen ante la más mínima señal de peligro, por lo que la tolerancia al dolor financiero de los inversores se ha ido reducido con el paso de los años, de igual manera que su capacidad de atención ha disminuido a causa del uso de smartphones y redes sociales.

La pregunta clave no es que va a hacer el S&P 500 o el Eurostoxx 50 este año o el que viene sino que espera uno de sus inversiones personales y por qué

En lo que atañe a mi trabajo, consideraría que he cometido un grave error de análisis y gestión si un movimiento inesperado y algo brusco por parte de los bancos centrales implicase pérdidas permanentes de capital. Es necesario construir carteras que funcionen razonablemente bien independientemente del contexto macro, de mercados y geopolítico.

-Lo que parece estar claro es que no será la misma que en 2021 y 2022, ¿no es así?

Si nos referimos a la posible actuación de los bancos centrales a causa de un potencial shock de oferta causado por la situación en el estrecho de Ormuz, no podría estar más de acuerdo. No se puede gestionar de la misma manera un shock de demanda provocado por la reapertura de la economía global e inyecciones masivas de liquidez en la economía y el sistema financiero, tras la pandemia de COVID-19, que un shock energético causado por la escasez de energía. En el primer contexto, una subida de los tipos de interés puede contribuir a enfriar y normalizar una economía sobrecalentada, mientras que en el segundo caso, incrementar el coste de financiación, en un contexto de ralentización de la economía a causa de la escasez de energía, no puede hacer otra cosa más que dañarla severamente. En contextos normales mantener unas tasas de inflación relativamente bajas puede ser un buen objetivo para los bancos centrales, pero en momentos de crisis económica severa, creo que debe primar el mantenimiento de las capacidades productivas de la economía, aunque sea a costa de experimentar picos de inflación temporales.

En occidente nos hemos acostumbrado a que los bancos centrales actúen ante la más mínima señal de peligro, por lo que la tolerancia al dolor financiero de los inversores se ha ido reduciendo con el paso de los años

-El próximo presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, se presentaba ante el Comité Bancario del Senado de Estados Unidos y lo primero que le preguntaban los senadores ha sido ¿vas a ser un títere de Trump? ¿Cómo lo ve Julio Morán?

Mi expectativa es que lo acabe siendo, y como todo títere de Trump, no puedo evitar sentir pena por dicha persona y en especial por los que tendrán que sufrir las consecuencias de sus actos. Ojalá me equivoque, dada la importancia del cargo para la economía americana y global.

-La inflación de los EEUU ha subido hasta el 3,3%, el nivel más alto desde mayo de 2024. ¿En qué niveles veremos los precios al uno y otro lado del Atlántico?

No me sorprendería ver niveles de inflación del 6-8% o más durante los próximos meses. Dado el efecto acumulativo de la interrupción del flujo de crudo y productos refinados en el estrecho de Ormuz, el impacto será mayor cuanto más dure. Si nos ponemos en verano de 2026 sin que hayan llegado a algún tipo de acuerdo para normalizar la situación, temo que nos acabemos enfrentando a una de las mayores crisis económicas globales de las últimas décadas. Espero que triunfe la cordura.

No me sorprendería ver niveles de inflación del 6-8% o más durante los próximos meses

-Y en medio de este escenario, la euforia sigue rodeando a la inteligencia artificial, ¿hasta qué punto le preocupa?

No me preocupa lo más mínimo. La euforia en torno a la tecnología en sí misma es comprensible, dada su naturaleza revolucionara. En lo que se refiere a la inversión en empresas de inteligencia artificial, la euforia es también natural, dado que la creación de nuevos mercados, productos y servicios siempre encierra el potencial de ganar grandes cantidades de dinero, suponiendo que se sepa como monetizar la nueva tecnología.

Personalmente, creo que se trata de una tecnología verdaderamente revolucionaria, que va a cambiar el mundo al igual que lo hizo la electricidad o internet, puede que de manera aún más profunda. El problema fundamental radica en ser capaz de localizar a las empresas ganadoras, tarea siempre complicada, al mismo tiempo que se paga por ellas precios razonables que impliquen retornos ajustados por el riesgo aceptables.

Uno de los problemas de la bolsa, como mecanismo de descuento, es que parece tener la capacidad de identificar rápidamente la importancia de una serie de innovaciones técnicas, pero al mismo tiempo tiende a asumir una fuerte generación inicial de beneficios, cuando por lo general suelen acabar llegando años después, cuando la innovación técnica inicial da paso a usos específicos que pueden ser monetizados por las empresas, tras un periodo de prueba y error.

Apple era un stock mucho más defensivo en 2016 que en 2026, no creo que sea casualidad que Buffett comprase la empresa en aquel entonces y la haya estado vendiendo después

-¿Hay que estar en el sector tecnológico?

Yo creo que no hay que estar, ni dejar de estar, es muy idiosincrático, como casarse. Lo que llamamos hoy en día “sector tecnológico” aglutina a una serie de empresas que se dedican a actividades muy diferentes, con un nivel de éxito muy variable, incluso dentro de un mismo tipo de actividad. No es lo mismo el diseño o la fabricación de semiconductores (NVIDIA, AMD, Intel, TSMC, Samsung Electronics), que la publicidad digital (Alphabet, Meta Platforms) o el software específico para uso profesional (Adobe, Autodesk).

Más que hablar de estar en el “sector tecnológico” habría que discutir si hay empresas tecnológicas concretas que puedan generar una rentabilidad ajustada por el riesgo suficiente para los inversores. En caso de que existan dichas oportunidades de inversión, hay que aprovecharlas, si no existen en ese momento o no se entienden bien este tipo de firmas, lo mejor es permanecer alejado de ellas, independientemente de su popularidad y promesa de ganancias elevadas para los inversores.

-¿Cuáles son ahora los sectores, los valores defensivos?

En mi opinión no existen sectores o valores defensivos concretos que lo sean intrínsecamente. Si hablamos de activos defensivos en el sentido más amplio de la palabra, su característica principal es que tienen un riesgo de pérdida permanente de capital reducido. Lógicamente, el riesgo de pérdida permanente de capital es una función de lo que se paga por el activo en cuestión, entre otras cosas, por lo que un activo a un precio determinado puede ser potencialmente muy defensivo y a otro ser muy peligroso.

Si por defensivo nos referimos a activos que se comporten bien en momentos de volatilidad, depende mucho de la percepción subjetiva que tenga el conjunto de los inversores, y en el corto plazo esta percepción puede estar completamente desanclada de la realidad económica y las valoraciones. Por poner un ejemplo, Apple en 2016 no se consideraba un valor defensivo, creciendo a doble dígito y con una valoración por debajo de 15-20 veces beneficios (Price-to-Earnings Ratio), mientras que en la actualidad parece considerarse como tal, a pesar de no crecer tanto y estar valorada a 30-40 veces beneficios. En mi opinión, Apple era un stock mucho más defensivo en 2016 que en 2026, no creo que sea casualidad que Buffett comprase la empresa en aquel entonces y la haya estado vendiendo poco a poco más recientemente.

Elevar el peso del efectivo en la cartera nunca es un error si se debe a la falta de oportunidades de inversión, independientemente de lo que estén haciendo los mercados en general

-¿Ha llegado el momento de mirar más allá de las empresas que han liderado las subidas bursátiles en los últimos años?

Creo que como normal general conviene mirar siempre más allá de lo que está de moda en cada momento. Lo que es más popular es lo más comprado y por lo tanto cotiza a precios que descuentan tasas de crecimiento, márgenes y retornos sobre el capital empleado excesivamente optimistas, en muchos casos. No hay que luchar contra el momentum, pero tampoco hay que abrazarse excesivamente a él, ya que es intrínsecamente impredecible.

-¿Elevar el peso del efectivo en cartera puede ser un error en estos momentos?

Elevar el peso del efectivo en la cartera nunca es un error si se debe a la falta de oportunidades de inversión, independientemente de lo que estén haciendo los mercados en general y los sectores de moda en particular. Creo que hay que seguir la regla de Buffett, acumular liquidez cuando desaparecen las oportunidades de inversión y desplegarla cuando vuelven a aparecer, de manera puntual o generalizada. No hay que tener prisa por invertir, sobre todo en aquello que no se entiende bien.

-La reciente encuesta de gestores de Bank of América confirma que el nivel de efectivo en cartera alcanzó el 4,3%, el más alto desde mayo de 2025…

No conozco el dato específico, pero dado el contexto actual de valoraciones elevadas de los activos e incertidumbre geopolítica, me parece una cifra reducida.

-Usted habla en artículo reciente del origen y la evolución del orden geopolítico actual…y yo creo que la mejor definición de lo que está ocurriendo es la de ‘sin orden ni concierto’…¿o me equivoco?

Por desgracia creo que es así. Parece que la norma hoy en día es el caos, la confusión y la falta de consideración por los demás, sobre todo por los que no son como nosotros. Dada la complejidad de los problemas económicos y geopolíticos a los que nos enfrentamos a nivel global y las consecuencias de segundo y tercer orden que pueden tener ciertas actuaciones particulares, creo que a ciertos actores les convendría actuar con algo más de cautela, suponiendo que lo que busquen realmente sea nuestro bien y no otras cosas.

-¿Por dónde vendrá la desescalada de la guerra? En esta situación, ¿puede haber vencedores?

El de Irán es un conflicto sin vencedores, solo perdedores. Y precisamente, los más perjudicados son los países de Asia y Europa

No soy experto en la materia, aunque trato de entenderlo lo mejor posible dado el impacto que puede tener en las inversiones. En mi opinión, nadie desea en el fondo una escalada que lleve a un conflicto a gran escala. Al mismo tiempo, si pienso en los EE.UU., Israel e Irán, cada uno con sus intereses particulares y visiones de cómo debe ser el mundo, no veo por ninguno de los lados la necesidad de dar el brazo a torcer, ni la capacidad de imponerse sobre el rival, lo cual lleva a una situación parecida a la de la guerra de trincheras de la Primera Guerra Mundial, en la que a pesar del elevado grado de violencia ejercido durante 4 años, ninguno de los combatientes fue capaz de avanzar e imponerse. Lo cual me lleva a concluir que la salida lógica es una escalada por parte de los EE.UU. e Israel, no teniendo Irán la necesidad de hacerlo a causa de la guerra asimétrica que está luchando. Ojalá me equivoque y en breve se alcance algún tipo de acuerdo, pero en cualquier caso se trata de un conflicto sin vencedores, solo perdedores, siendo precisamente los que más tienen que perder los países de Asia y Europa, que nada tuvieron que ver, al menos directamente, con el inicio del conflicto.

-Cuando el ruido domina el corto plazo, ¿la clave es….?

Olvidarse del ruido, sobre todo del generado por las redes sociales, y centrarse en los fundamentales de la economía y las empresas. Si no se encuentran oportunidades de inversión mantener una reserva de efectivo para cuando surjan, y tener mucha paciencia.

-Para terminar, ¿algún consejo para los inversores, empresarios y, sobre todo, políticos?

No me atrevo a darle consejos a los empresarios, dado que nunca lo he sido. Si diré que admiro la entereza con la que muchos se enfrentan a los problemas de todo tipo que surgen en sus empresas en el día a día, como los aranceles de Trump o la guerra en Oriente Medio.

No hay nada más importante en la inversión que la humildad intelectual y la consistencia

A los inversores los animaría a seguir la hoja de ruta marcada y a no dejar llevarse por las modas y el ruido a corto plazo, independientemente de lo que hagan otros. No hay nada más importante en la inversión que la humildad intelectual y la consistencia.

A los políticos que aún tienen ganas de trabajar por el bien general, que recuerden en todo momento que nos enfrentamos a problemas globales de muy difícil solución, y que necesitan estar centrados en ellos, más que en disputas locales y partidistas.