Ocasión inmejorable para volver a entrevistar en esta sección a Javier Echevarría, socio fundador y responsable de inversiones de Invexcel.
Fue en septiembre de 2021 cuando nos habló de energía, específicamente de petróleo y gas (limitaciones de renovables, necesidad de nucleares), y del sistema dopado por los programas de estímulos de los bancos centrales, entre otras cosas. Y sus tesis se han cumplido desde entonces porque, no solo ha habido un apagón aquí en España que apunta a la mala gestión del mix energético y que sigue coleando, si no que se ha disparado el precio de la energía, ha reaparecido la inflación y la política de tipos que ahora, con la que está cayendo, apunta a posibles subidas, todo un reto para Kevin Warsh que se hará cargo de la Reserva Federal el próximo mes de mayo.
La guinda del pastel o, mejor dicho, de este volcán que ha entrado en erupción, ha sido el ataque a Irán por parte de EEUU e Israel que ha puesto patas arriba el suministro energético, con un petróleo al alza y con el gas que ha llegado a subir un 25% esta misma semana.
-Javier, bienvenido de nuevo. Y, nos lo queríamos perder… ¿verdad?
Si, han sido unos años interesantes desde la última entrevista; cambios de gobierno, la vuelta de la inflación, guerras, disrupciones en las cadenas de suministros globales, aranceles, inteligencia artificial (IA), etc. Han pasado cuatro años y medio, pero parece mucho más por la cantidad de acontecimientos que hemos vivido.
-¿Me hace un diagnóstico de la situación, por favor?
En nuestra opinión, es un momento de mercado muy delicado. Éstos están en máximos históricos, impulsados principalmente por las inversiones en inteligencia artificial, y el apoyo de nuevo de las bajadas de tipos de los Bancos Centrales, en algunos casos con fuertes presiones políticas. El petróleo lleva subiendo desde que comenzó el año y las crecientes hostilidades entre Irán y EEUU e Israel crean mayor incertidumbre sobre los precios de la energía. No sabemos cuál será el impacto real de las tarifas en los precios, o del desarrollo constante de la IA. Con todos estos temas encima de la mesa, la sostenibilidad de la inflación en niveles del 2% es una incógnita, y ésta es una variable fundamental de la economía y de los mercados.
La sostenibilidad de la inflación en niveles del 2% es una incógnita, y ésta es una variable fundamental de la economía y de los mercados
-Estados Unidos ha descabezado dos de los países con más reservas de petróleo del mundo: Venezuela e Irán. Pero, ya vivíamos sin el petróleo iraní ¿no?
En gran parte sí, pero hay matices. Es cierto que las exportaciones de Venezuela e Irán son residuales y dirigidas a países “amigos”, dedicando una parte sustancial de lo producido a consumo interno. En Venezuela, aunque no sabemos cómo afectará la intervención americana, todo apunta a que producirá mayor cantidad en el medio plazo y entendemos que el objetivo es que amplíe su abanico de clientes. Irán es otra historia, y no sólo porque produce una cantidad superior. Su localización geográfica y la posibilidad de una guerra abierta en una zona clave tiene unos efectos mayores en la oferta. Los países de Medio Oriente concentran cerca del 30% de la producción mundial de petróleo, y un 20% de esa producción mundial circula por el Estrecho de Ormuz.
-¿Tiene la OPEP+ capacidad para cubrir la falta de oferta?
Según las fuentes oficiales, la OPEP+ tiene una capacidad ociosa de 3,9 millones de barriles diarios lo cual es algo superior a la producción iraní. Nosotros somos algo escépticos con esta cifra, y como hemos mencionado, el problema es la escalada a otros países de la zona y el bloqueo del estrecho.
-Dicen que la OPEP+ puede hacer algo similar a lo que hacen los bancos centrales en determinados casos, ¿qué opina?
Efectivamente, dada su naturaleza gubernamental la OPEP+ realiza cierta labor de regulador entre oferta y demanda cuando hay desajustes temporales, buscando una estabilidad en los precios que garantice ingresos óptimos a los miembros del cártel. Hay que tener en cuenta que hoy en día los productores de “shale” americanos juegan un papel importante de rebalanceo, pero su naturaleza privada hace que la producción dependa del precio y la rentabilidad. Aunque los expertos confían en ello, nosotros comenzamos a tener dudas sobre su capacidad de incrementar sustancialmente su producción en el corto plazo.
Los países de Medio Oriente concentran cerca del 30% de la producción mundial de petróleo, y un 20% de esa producción circula por el Estrecho de Ormuz
-EEUU no tendrá problemas, pero China sí, o me equivoco.
EEUU produce alrededor del 65% del petróleo que consume, en el caso de China, no llega al 25%. Por lo tanto, China depende más de las importaciones que EEUU Entre los principales suministradores de crudo y gas a China están Rusia, Irán y Venezuela, por lo que es más vulnerable a las incertidumbres geopolíticas que están sucediendo que EEUU.
-Con su estrategia Donald Trump está acorralando cada vez a Xi Jinping...
China ha sido uno de los principales beneficiarios del incremento de la globalización los últimos 25 años. Se ha convertido en una pieza clave en la cadena de suministro para el resto del mundo. La Administración Trump está defendiendo la relocalización, acercar las cadenas de suministros, proteger con tarifas industrias clave… Estos movimientos afectan especialmente a países como China, que habían sido los mayores beneficiados del movimiento inverso.
-Europa mira a Catar, porque depende más de Catar tras la guerra de Ucrania, y el país dice que suspende la producción de gas… ¿Cómo queda Europa?
Algo más de la mitad del consumo de la Unión Europeo nos lo suministra Noruega, a través de gasoductos, y EEUU por barco. Catar suministra gas a través de metaneros y supone el 5%-7%. Si la suspensión se alarga en el tiempo, tendría un impacto controlado en nuestra cadena de suministro.
La OPEP+ realiza cierta labor de regulador entre oferta y demanda cuando hay desajustes temporales, buscando una estabilidad en los precios que garantice ingresos óptimos a los miembros del cártel
-Y, ¿España?
Argelia y Estados Unidos son los pilares del suministro de gas en España; el primero a través de gasoductos y el segundo mediante buques metaneros. Juntos, cubren el 65% del consumo nacional. Dado que el mercado del gas es global, cualquier interrupción en la producción de Catar -orientada principalmente a Asia- obligaría a los países asiáticos a buscar proveedores alternativos. Este escenario podría desencadenar, como ya ocurrió en 2022, una nueva guerra de precios entre Europa y Asia, los mercados con mayor dependencia de las importaciones.
-¿Qué efecto podrían tener las amenazas de Trump a España si acaban materializándose de algún modo?
Estamos en un momento delicado desde el punto de vista geopolítico. Cada parte busca su minuto de gloria, y hay mucho cruce de acusaciones que responden a intereses electorales. Confío en que, como en otras ocasiones, luego las medidas aplicadas por una y otra parte queden en poco o nada. Aplicar sanciones individuales a un único país de la Unión Europea por no “cooperar” en las acciones contra Irán, no solo es muy complicado legalmente, sino que no daría una buena imagen.
-Al principio de esta semana, las aerolíneas se desplomaban en Bolsa y el resto del sector también. Habrá que esperar y ver… imagino.
Es la reacción inicial lógica. Tras la operación militar sobre Irán, se cerraron espacios aéreos y aeropuertos de Emiratos Árabes, Catar, Kuwait, Irak, Siria… y por supuesto Irán, Líbano o Israel. Algo insólito en la aviación civil en los últimos años. Cayeron aerolíneas, pero también las tiendas de los aeropuertos e incluso cruceros turísticos. Las reacciones de los mercados en el corto plazo son impulsivas y responden a razonamientos simples, por lo que es normal ver este tipo de movimientos.
-La reacción de la renta variable, que ha sido brusca ¿será breve? ¿Cambiarán sus fundamentales o estaremos ante un shock puntual?
No lo sabemos. A lo largo de 20 años en el sector hemos visto situaciones que, aunque de diferente naturaleza, son similares y siguen los mismos patrones. Ninguno dura eternamente. Su alcance dependerá de la duración e intensidad de la guerra y tendrá más o menos implicaciones según las compañías, industrias o zonas geográficas. No hay cómo saberlo. Nosotros nos preocupamos de aquello que podemos controlar, que es estar invertidos en compañías preparadas para aguantar todo tipo de situaciones.
China ha sido uno de los principales beneficiarios del incremento de la globalización los últimos 25 años
- ¿Subirá la inflación, se resentirá el crecimiento, y se complicará el escenario para bancos centrales y también de las carteras?
No lo descartamos. Como comentábamos antes depende de muchos factores que ahora son una incertidumbre: la evolución del precio de las materias primas, el impacto final de las tarifas, la relocalización de las cadenas de suministro, el efecto en la productividad de la IA. Si vuelve la inflación y los Bancos Centrales se ven obligados a subir tipos, sería lógico volver a ver correcciones en los mercados parecidas a las de 2022.
-¿Esto les va a hacer cambiar su estrategia para 2026? ¿O es mejor quedarse quietos y no hacer nada?
No realizamos nunca movimientos importantes por situaciones geopolíticas que suceden, salvo aprovechar oportunidades que se dan por reacciones exageradas. La experiencia nos ha hecho ser pacientes, observar, entender y después actuar. La estrategia de Invexcel pasa por aplicar nuestro método interno, es un proceso que hemos desarrollado a lo largo de los años, que lo tenemos redactado en un manual y que lo aplicamos en nuestras carteras. Nunca estamos quietos, siempre estamos leyendo, estudiando y aprendiendo, pero no somos de los que mueven mucho las carteras.
-Una estrategia, la de Invexcel, que pasa por ¿qué líneas básicas?
La estrategia de Invexcel es ayudar a elegir a nuestros clientes inversiones en compañías con fuertes modelos de negocio, sólidos balances y equipos gestores alineados donde vemos un mayor potencial. Nos gustan las compañías con activos reales entendibles y cuantificables, con años de experiencia haciendo lo mismo, hasta cierto punto, buscamos compañías “aburridas” que podamos comprar a buenas valoraciones.
La experiencia nos ha hecho ser pacientes, observar, entender y después actuar
-Y en medio de todo escenario, sus dos vehículos de inversión han sacado nota. Vamos a hacer un repaso, si le parece.
Desde la entrevista que publicamos en este medio en septiembre de 2021, Finlovest ha obtenido una rentabilidad media anual del +10% y Excel Equities del +18%, superando ambos las rentabilidades de sus índices de referencia. Son buenos datos que nos reafirman en la validez de nuestro proceso de inversión y confiamos en seguir consiguiendo una buena rentabilidad a nuestros co-inversores en el futuro.
-Volvamos a la entrevista de 2021 en la que usted aseguraba. “es necesario ser conscientes de las limitaciones que tienen hoy estas tecnologías (renovables) y la importancia de complementarlas con otras fuentes de generación que puedan sustituirlas en los momentos en los que tengamos menos sol y menos viento. Y aquí juegan un rol el gas y la energía nuclear. La solución está en conseguir un mix adecuado…”. Estaba cantado que se iba a producir un apagón generalizado aquí en España, ¿no es así?
Creo que la situación que vivimos el año pasado ha abierto los ojos a políticos y reguladores sobre el peligro que supone depender en exceso de tecnologías de generación renovable. Este tipo de tecnologías siguen teniendo una serie de carencias como son la intermitencia, el almacenamiento o la variabilidad en la generación dependiendo del día. Por eso sigo creyendo que su peso en el mix energético no debe superar ciertos límites.
Hasta cierto punto, buscamos compañías “aburridas” que podamos comprar a buenas valoraciones
-El resultado, una de las consecuencias, ha sido que, en 2025, la luz se ha disparado, entre otras cosas, por las medidas adoptadas por Red Eléctrica para evitar otro apagón.
Desde el apagón de 2025 la red opera en “modo reforzado” dando un mayor peso a las energías convencionales, especialmente a los ciclos combinados de gas, que han incrementado mucho su peso en el mix de generación. Y sí, operar en modo reforzado tiene un coste adicional en la factura de la luz.
-Por cierto, Redeia ha disparado sus beneficios a pesar del apagón, a las puertas de la batalla judicial que se avecina. ¿Usted tiene claro que fue Red Eléctrica la responsable de lo ocurrido o hay que repartir culpas?
No me atrevería a culpar a una sola parte del incidente, creo que hay muchas partes implicadas, con una planificación inadecuada, unos sistemas de alerta insuficientes, falta de inversiones desde hace tiempo, etc. El cúmulo de todos ellos nos llevó a la situación que vivimos en abril de 2025. Esperemos que se hagan un buen diagnóstico de lo sucedido, se pongan los medios para que no se cometan los mismos errores del pasado.
-¿Quién ganará finalmente la cruzada del desmantelamiento de las nucleares en España?
Es difícil saberlo, aquí entran en juego muchas partes con diferentes intereses. Se han hecho muchas promesas políticas, que no tienen sentido desde el punto de vista práctico, pero que a los que las hicieron les reportan votos y les cuesta rectificar. Europa está impulsando planes de apoyo a este tipo de energía, creemos que tiene todo el sentido desde el punto de vista económico, de eficiencia y de emisiones.
Desde el apagón de 2025 la red opera en “modo reforzado”, y eso tiene un coste adicional en la factura de la luz
-¿A qué nos conduce ser el único país europeo que no apuesta por energía nuclear?
A la larga nos hará ser menos competitivos, con unos costes energéticos más altos. Esto podría afectar a todas las industrias donde la factura energética suponga una parte importante de los costes operativos.
-Dicen en el balance que hicieron de 2025 que “conviene recordar que la IA… tiene un fuerte componente inflacionario. También lo son las políticas medioambientales europeas y el proteccionismo económico de Trump. Como quedó demostrado en 2022, la inflación es uno de los mayores catalizadores de inestabilidad”. ¿Estamos ante un resumen de lo que se avecina?
Sí, ya lo hemos comentado, no descartamos una vuelta de la inflación si ocurre lo que mencionas y la tendencia de los tipos de interés se revierte. De darse, podría tener un efecto corrector en los mercados, no sólo en los de renta variable, también en los de renta fija y en los de activos alternativos. Salvando la corrección por la pandemia, llevamos muchos años viviendo en modo “complaciente”, con mínima aversión al riesgo, y con el inversor “retail” jugando un papel principal en los mercados. Todo ello nos hace ser precavidos.
Ser el único país europeo que no apuesta por energía nuclear nos hará ser menos competitivos y tener unos costes energéticos más altos
-Por último, ¿dónde encontramos aquí las oportunidades? Porque, haberlas, haylas, ¿no?
Seguimos encontrando oportunidades en toda la cadena de valor de las materias primas, compañías relacionadas con el petróleo y gas, mineras y diferentes proveedores de estos sectores. También estamos viendo valor en diferentes compañías relacionadas con la salud y consumo defensivo. Nos gusta mirar sectores y compañías que el mercado ha olvidado, es donde solemos encontrar mayores discrepancias entre precio y valor.